SOMMAIRE

1. Cinq ans pour mieux faire
2. Convergence économique et financière : La recette de la transformation marocaine
3. Les produits innovants, des instruments financiers créés par l’État marocain
4. Foncières : Quand l’immobilier des entreprises devient du capital
5. 100 milliards de gain de dette : La nouvelle équation budgétaire du Maroc
6. Bourse de Casablanca : Le marché des capitaux, financeur de la transformation économique
7. Réformes, produits, infrastructures : Le marché des capitaux s’outille pour une économie plus complexe
8. Investissement : Du ministère au FM6I, deux institutions au service d’un même objectif
9. Capital-investissement : Comment le FM6I accélère la structuration du marché marocain
10. Investissement industriel, un nouveau cap franchi !
11. IGOC 2026 : Le Maroc accélère la libéralisation maîtrisée de la réglementation des changes
12. Le Maroc et ses partenaires financiers : Comment les soutiens internationaux ont changé de nature
13. Passage à la S.A., donner aux Offices les moyens de leurs ambitions
14. Protection sociale : Après la généralisation, le défi de l’accès aux soins
15. Le Maroc du Mondial : Des infrastructures pensées au-delà de 2030
16. Jeunesse marocaine : Plus diplômée, mais toujours confrontée au défi de l’insertion
17. Élections législatives : les têtes d’affiche pour un scrutin capital

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Compte tenu des enjeux économiques et sociaux de ces élections, les femmes et les hommes à la tête des principaux partis et qui incarneront cette bataille électorale, focalisent l’attention. Tour d’horizon des principales figures qui se disputeront la confiance des électeurs.

RNI : Mohamed Chaouki, un nouveau visage chargé de prolonger l’héritage d’Akhannouch

Le Rassemblement national des indépendants (RNI), principale formation de la majorité sortante, aborde ce scrutin sans son homme fort des dix dernières années. Après le retrait d’Aziz Akhannouch de la présidence du parti, dans le sillage de la CAN 2025 et des manifestations de la génération Z, c’est Mohamed Chaouki, jusqu’alors président du groupe parlementaire du parti à la Chambre des représentants, qui a repris les rênes de la Colombe. Élu comme candidat unique lors d’un congrès national extraordinaire tenu à El Jadida en février 2026, sa désignation a surpris le landerneau politique national, écartant sur le fil Mohamed Aujjar, considéré comme le sage et le vétéran du parti.

Peu connu du grand public malgré sa carrière politique et jusqu’ici en retrait des grands débats publiques pour l’opinion publique, Chaouki mise sur ce qu’il présente comme un « contrat citoyen », axé sur les préoccupations quotidiennes des Marocains. Sa mission est délicate, préserver l’ancrage électoral conquis en 2021 tout en désamorçant la contestation qui a marqué la fin du mandat Akhannouch. Il affirme miser sur la fidélité de l’électorat du parti pour l’emporter à nouveau.

PAM : Fatima Ezzahra El Mansouri, l’ambition d’une première

Pour le Parti authenticité et modernité (PAM), première force de la coalition gouvernementale aux côtés du RNI et de l’Istiqlal, l’heure des ambitions a sonné. À sa tête, Fatima Ezzahra El Mansouri, coordinatrice nationale d’une direction collégiale tricéphale depuis février 2024, avocate de formation, ministre de l’Habitat depuis octobre 2021 et maire de Marrakech depuis 2009.

Elle affiche sa confiance dans la capacité du parti à répondre aux attentes des citoyens et à relever les grands défis à venir. Le PAM se positionne en concurrent direct du RNI et de l’Istiqlal, notamment dans des zones stratégiques comme le Sahara, le Rif ou le monde rural. Une victoire aux législatives de son parti pourrait créer un précédent unique pour le pays en faisant d’elle la première femme à accéder à la tête du gouvernement marocain.

Istiqlal : Nizar Baraka, l’allié qui joue sa propre carte

Au sein de l’Istiqlal, pilier historique de la coalition gouvernementale, Nizar Baraka reste une valeur sûre. Secrétaire général du parti depuis 2017, ministre de l’Équipement et de l’Eau depuis 2021, petit-fils du leader nationaliste Allal El Fassi, il a occupé par le passé les postes de ministre délégué aux Affaires économiques puis de ministre de l’Économie et des Finances, avant de présider le Conseil économique, social et environnemental de 2013 à 2018.

Sa stratégie tranche avec celle de ses partenaires de majorité, tout en participant à l’exécutif, il multiplie les critiques envers le bilan gouvernemental, pointant la cherté de la vie, le chômage et la corruption, et appelle à des mesures fortes contre l’inflation. Une posture d’opposant dans la majorité qui lui permet de se démarquer sans rompre l’alliance, à l’approche d’un scrutin où l’Istiqlal affiche de fortes ambitions.

PJD : Abdelilah Benkirane, la dernière bataille ?

Dans le camp de l’opposition, Abdelilah Benkirane demeure l’une des dernières grandes figures de l’islamisme politique marocain. Porté à la tête du gouvernement dans le sillage du Printemps arabe et de la Constitution de 2011, il a dirigé deux exécutifs de coalition marqués par des réformes économiques, dont celle de la Caisse de compensation. Rappelé à la tête du Parti de la justice et du développement (PJD) en octobre 2021 après la déroute électorale historique du parti la même année, il a depuis annoncé qu’il ne serait pas candidat lors du scrutin de septembre 2026, tout en restant très actif sur le terrain pour soutenir la campagne de sa formation.

L’enjeu pour Benkirane et le PJD est de taille, redonner au parti l’influence perdue après sa lourde défaite de 2021, dans ce qui pourrait constituer sa dernière tentative de peser sur la scène politique nationale.

USFP, PPS, MP : une opposition à plusieurs voix

Du côté des autres formations d’opposition, les stratégies diffèrent sensiblement. Driss Lachgar, tout juste réélu premier secrétaire de l’Union socialiste des forces populaires (USFP), mène une opposition discrète, cherchant avant tout à consolider le poids de son parti à la Chambre des représentants.

Nabil Benabdellah, secrétaire général du Parti du progrès et du socialisme (PPS), adopte un ton plus offensif. Il dénonce un bilan gouvernemental marqué par des échecs multiples sur les plans économique, social et démocratique, une dépendance jugée excessive à la majorité numérique et une récurrence des conflits d’intérêts. Il présente le scrutin du 23 septembre comme un moment démocratique décisif pour ouvrir la voie à une alternative progressiste.

Enfin, Mohamed Ouzzine, secrétaire général du Mouvement populaire (MP) depuis novembre 2022, où il a succédé à la figure historique Mohand Laenser, partage cette posture critique à l’égard de l’exécutif sortant, tout en annonçant souhaiter concentrer l’action de son parti sur la défense du monde rural et le chantier de la régionalisation.

Une majorité sortante sous pression

À l’approche du 23 septembre, le paysage politique marocain se dessine ainsi autour d’une majorité sortante, RNI, PAM, Istiqlal, qui devra défendre un bilan controversé, face à une opposition emmenée par l’USFP, le PPS et le MP mais où le PJD entend également faire entendre sa voix. Entre changements de leadership, ambitions personnelles et défis économiques et sociaux hérités du mandat précédent, cette cartographie des forces en présence dessine les contours d’un scrutin dont l’issue conditionnera la conduite des grands chantiers structurants du Royaume, à quatre ans de la Coupe du monde 2030, mais aussi les réponses apportées aux aspirations de tous les Marocains.

Hassan Zaatit

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Quinze ans plus tard, le pays s’est transformé et l’économie marocaine s’est diversifiée. Les universités accueillent plus d’un million d’étudiants, les jeunes femmes y sont désormais majoritaires, et des secteurs comme l’automobile, l’aéronautique, les énergies renouvelables ou le numérique offrent de nouvelles perspectives, tandis que les chantiers liés à la Coupe du monde 2030 devraient générer des milliers d’emplois.

Pourtant, les difficultés qui frappaient la jeunesse au début des années 2010 restent largement d’actualité. Le chômage des jeunes demeure l’un des plus élevés du marché du travail, les diplômés peinent toujours à décrocher leur premier emploi, et près d’un jeune sur trois âgé de 15 à 29 ans se trouve en situation de NEET — ni en emploi, ni en études, ni en formation — selon le Haut-Commissariat au Plan (HCP).

Cette situation révèle des fragilités structurelles qui continuent d’entraver la transition entre l’école, l’université et le monde du travail.

Le dernier rapport du HCP sur les jeunes NEET et l’avis publié en 2023 par le CESE mettent en évidence une succession de ruptures dans le parcours de nombreux jeunes Marocains : abandon scolaire, difficultés d’insertion professionnelle, précarité de l’emploi ou sortie durable du marché du travail. Autant de phénomènes qui alimentent les inégalités sociales et territoriales et interrogent l’efficacité des politiques publiques consacrées à la jeunesse.

Ce constat met en lumière un paradoxe : jamais les jeunes Marocains n’ont été aussi nombreux à accéder à des qualifications élevées, mais jamais non plus la question de leur insertion économique n’a semblé aussi centrale pour la compétitivité du pays.

Au-delà de la création d’emplois, c’est la capacité du Maroc à transformer son capital humain en moteur durable de croissance qui est posée.

Une jeunesse plus nombreuse, mais dont le poids démographique s’érode

Si les jeunes restent au cœur des enjeux économiques et sociaux du Royaume, leur place dans la structure démographique évolue.

Selon les projections du HCP reprises par le CESE, les 15-24 ans représentent aujourd’hui environ 16 % de la population marocaine. Leur nombre devrait atteindre près de 6,3 millions à l’horizon 2030, contre un peu plus de 6 millions en 2014, même si leur poids relatif diminue sous l’effet de la transition démographique.

Ce phénomène confère une valeur d’autant plus stratégique à leur capital humain : à mesure que leur part dans la population baisse, leur insertion économique devient un enjeu majeur de productivité et de compétitivité.

Or, c’est précisément sur ce terrain que les indicateurs demeurent préoccupants.

Le CESE rappelle que le taux d’activité des 15-24 ans reste particulièrement faible, notamment chez les femmes et les diplômés du supérieur, tandis que le chômage de cette tranche d’âge dépasse largement la moyenne nationale, le phénomène NEET en étant l’une des principales manifestations.

Des universités qui n’ont jamais accueilli autant d’étudiants

Cette situation apparaît d’autant plus paradoxale que le Maroc a profondément transformé son enseignement supérieur.

Les universités publiques accueillent aujourd’hui plus de 1,1 million d’étudiants, dont une majorité de femmes, et les diplômés sont chaque année plus nombreux. Un signe de démocratisation de l’université et d’élévation générale du niveau de qualification.

Mais cette massification fait émerger un nouveau défi : celui de la valorisation économique de ces compétences.

Le CES observait déjà en 2011 que le chômage frappait davantage les diplômés que les autres catégories, et que les formations ne répondaient pas toujours aux besoins des entreprises.

Quinze ans plus tard, ce diagnostic reste largement pertinent : les secteurs qui tirent aujourd’hui la croissance — automobile, aéronautique, énergies renouvelables, numérique — recherchent des compétences de plus en plus spécialisées, alors qu’une partie importante des diplômés est issue de filières généralistes aux débouchés plus limités.

Cette situation alimente un phénomène de déclassement, certains jeunes diplômés acceptant des emplois inférieurs à leur qualification, d’autres prolongeant leur recherche ou reprenant leurs études.

Le premier emploi, véritable point de rupture

Les données du HCP montrent que la principale difficulté ne réside pas dans l’accès aux études, mais dans la transition vers le marché du travail.

Le chômage des 15-24 ans dépasse désormais 37 %, soit près de trois fois le taux national. Chez les diplômés, il avoisine 20 %, confirmant qu’un diplôme ne garantit plus une insertion rapide.

Le CESE identifie cette transition entre système éducatif et marché du travail comme la deuxième grande rupture du parcours des jeunes, marquée par les difficultés d’accès au premier emploi et l’inadéquation persistante entre compétences acquises et besoins des entreprises.

Une inadéquation qui traduit surtout la rapidité avec laquelle évoluent ces besoins, sous l’effet de la digitalisation, de l’intelligence artificielle ou de la transition énergétique.

Elle interroge aussi le système d’orientation et les passerelles entre universités, entreprises et formation professionnelle, un rapprochement déjà réclamé par le CES en 2011.

Mais le chômage ne constitue que la partie visible de l’iceberg : une fraction importante de la jeunesse échappe désormais aux indicateurs traditionnels de l’emploi, à travers le phénomène des jeunes NEET. Une réalité plus diffuse, mais tout aussi préoccupante.

Les NEET, un indicateur qui révèle une exclusion plus profonde

Longtemps, le chômage a constitué le principal indicateur des difficultés rencontrées par les jeunes.

Il ne reflète pourtant qu’une partie de la réalité : un nombre important de jeunes n’apparaissent dans aucune statistique du marché du travail, simplement parce qu’ils ne recherchent plus activement un emploi.

C’est pour mieux appréhender cette situation que les institutions internationales ont adopté le concept de NEET (Not in Employment, Education or Training).

Le Maroc utilise cet indicateur depuis plusieurs années.

Selon les données reprises par le CESE, près de 1,5 million de jeunes âgés de 15 à 24 ans étaient concernés en 2022, soit un jeune sur quatre. En retenant la tranche des 15-29 ans utilisée par le HCP dans sa dernière étude, la proportion approche désormais un jeune sur trois.

Au-delà du chiffre, le concept permet surtout de saisir la diversité des situations vécues : chômage, sortie du système éducatif, renoncement à chercher un emploi ou interruption d’activité pour des raisons familiales, sociales ou de santé.

Une lecture plus complète, selon le CESE, que le seul taux de chômage.

Trois ruptures qui façonnent les trajectoires des jeunes

L’avis du CESE identifie trois grandes ruptures qui conduisent progressivement une partie de la jeunesse vers l’exclusion économique.

La première intervient dès la scolarité : chaque année, plus de 331 000 élèves quittent prématurément l’école, surtout entre le primaire et le collège, pour des raisons multiples — difficultés scolaires, éloignement géographique, contraintes économiques et sociales.

En milieu rural, l’absence de transport scolaire ou le mariage précoce des jeunes filles continuent d’alimenter ce phénomène.

Plus le niveau d’études est faible, plus le risque d’intégrer durablement la catégorie des NEET augmente.

La deuxième rupture survient à l’entrée sur le marché du travail : les primo-demandeurs représentent près de six chômeurs sur dix, signe que le premier emploi demeure le principal obstacle à franchir, entre inadéquation des formations, insuffisance des services d’accompagnement, manque d’expérience et discriminations liées au genre.

La troisième rupture intervient après l’entrée dans la vie active : contrats précaires, faibles rémunérations, fragilité des très petites entreprises ou ralentissements conjoncturels conduisent une partie des jeunes à alterner emploi, chômage et inactivité, entretenant une instabilité professionnelle qui peut mener au découragement.

Des fractures sociales et territoriales toujours aussi marquées

Le rapport met en évidence de profondes disparités selon le sexe, le territoire et le niveau d’instruction.

Les jeunes femmes représentent près de 73 % des NEET. Leur taux atteint près de 39 %, contre 13,6 % chez les hommes, un écart qui s’accentue en milieu rural, où plus de six jeunes femmes sur dix appartiennent à cette catégorie.

Le faible niveau d’éducation est également déterminant : environ 40 % des jeunes NEET n’ont pas dépassé le niveau primaire ou collège, contre seulement 8 % titulaires d’un diplôme du supérieur.

Chaque année de scolarité inachevée augmente ainsi le risque de basculer dans cette situation.

Pour les auteurs du rapport, ces chiffres montrent que les politiques publiques ne peuvent plus se limiter à une approche uniforme de la jeunesse.

Les besoins d’une jeune femme rurale ayant quitté précocement l’école diffèrent profondément de ceux d’un diplômé urbain en recherche de son premier emploi.

C’est cette diversité qui conduit le CESE à distinguer plusieurs profils de jeunes NEET : femmes rurales assumant des responsabilités familiales, jeunes urbains découragés, jeunes en transition entre plusieurs emplois, jeunes en inactivité temporaire ou parcours marqués par la maladie ou le handicap.

Loin d’être homogène, la jeunesse marocaine est ainsi traversée par des réalités multiples, qui appellent des réponses différenciées et davantage adaptées aux contextes locaux.

SB

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Des lignes ferroviaires aux aéroports, en passant par les routes, les stades et les équipements touristiques, les projets se multiplient à travers le pays.

Si ces investissements répondent aux exigences liées à l’organisation du Mondial, ils s’inscrivent aussi dans une ambition plus large : améliorer la connectivité du territoire, renforcer son attractivité et soutenir son développement économique.

Ce programme touche plusieurs secteurs stratégiques, de la mobilité aux équipements sportifs, en passant par le tourisme.

Selon la ministre du Tourisme, Fatim-Zahra Ammor, plus de 190 milliards de dirhams seront mobilisés dans le cadre des préparatifs du Mondial 2030.

L’objectif affiché est de faire de la Coupe du monde un levier de transformation durable, au-delà de l’événement lui-même.

Le ferroviaire constitue l’un des piliers de cette stratégie.

Le prolongement de la ligne à grande vitesse Al Boraq entre Kénitra et Marrakech représente aujourd’hui le chantier majeur de l’Office national des chemins de fer (ONCF).

D’une longueur d’environ 430 kilomètres, le projet nécessite un investissement de 53 milliards de dirhams et s’intègre dans un programme ferroviaire global estimé à 96 milliards de dirhams, qui comprend également l’acquisition de nouveaux trains et le développement de réseaux express régionaux (RER).

Au-delà du gain de temps pour les voyageurs, cette nouvelle liaison doit renforcer les connexions entre plusieurs pôles économiques et touristiques du Royaume.

Elle permettra notamment de relier les principales villes appelées à accueillir des matchs du Mondial, tout en assurant une meilleure desserte de l’aéroport Mohammed V et du futur Grand Stade Hassan II de Benslimane.

Le calendrier reste toutefois un enjeu majeur, la mise en service étant prévue avant le coup d’envoi de la compétition.

En parallèle, le développement de réseaux express régionaux (RER) autour de Casablanca, Rabat et Marrakech vise à améliorer les déplacements quotidiens des habitants, dans l’objectif de faire de ces investissements un héritage durable bien au-delà de la compétition.

Le transport aérien fait également l’objet d’un vaste programme de transformation.

À travers sa stratégie « Aéroports 2030 », l’Office national des aéroports (ONDA) prévoit de porter la capacité aéroportuaire nationale de 38 à 80 millions de passagers par an, afin d’accompagner la croissance du trafic et les ambitions touristiques du pays.

Le projet le plus important concerne l’aéroport Mohammed V de Casablanca.

Un nouveau terminal, intégré au futur dispositif ferroviaire à grande vitesse, doit permettre d’augmenter considérablement ses capacités et de renforcer son rôle de plateforme internationale entre l’Europe, l’Afrique et les Amériques.

D’autres aéroports, notamment ceux de Marrakech, Agadir, Tanger, Fès et Rabat-Salé, font également l’objet de programmes d’extension.

En juillet 2025, le gouvernement et l’ONDA ont signé un protocole d’investissement de 38 milliards de dirhams pour accompagner cette montée en puissance du réseau aéroportuaire.

Les stades, entre vitrine internationale et héritage

Les infrastructures sportives concentrent une grande partie de l’attention.

Le futur Grand Stade Hassan II de Benslimane, annoncé avec une capacité de 115 000 places, constitue le projet phare de la candidature marocaine et figure parmi les enceintes susceptibles d’accueillir les grandes affiches de la compétition.

Parallèlement, plusieurs stades existants ont fait l’objet de rénovations ou d’extensions à Rabat, Tanger, Marrakech, Fès, Agadir et Casablanca.

Certaines de ces enceintes ont déjà accueilli des compétitions internationales, notamment lors de la Coupe d’Afrique des nations, offrant un premier test avant le rendez-vous mondial.

Cependant, la question de leur utilisation après 2030 reste centrale.

L’expérience de précédents pays organisateurs montre que la pérennité de ces équipements dépendra de leur capacité à accueillir régulièrement des événements sportifs, culturels ou économiques, afin d’éviter qu’ils ne deviennent des infrastructures sous-exploitées après la compétition.

L’héritage du Mondial ne se jouera pas uniquement dans les grands ouvrages.

La capacité du Maroc à accueillir les visiteurs reposera aussi sur la qualité des services proposés.

Le secteur touristique doit ainsi accompagner la hausse attendue de la fréquentation à travers le développement de nouvelles capacités d’hébergement et le renforcement des compétences.

Le Royaume prévoit la création de 60 000 lits supplémentaires d’ici 2030, après avoir déjà augmenté son offre de 45 000 lits au cours des quatre dernières années.

L’objectif est d’atteindre une capacité nationale dépassant les 300 000 lits et d’accueillir jusqu’à 26 millions de touristes par an à l’horizon 2030, contre près de 20 millions en 2025.

En plus des infrastructures hôtelières, les pouvoirs publics mettent l’accent sur la formation aux métiers de l’accueil, l’amélioration de la mobilité, le développement des liaisons aériennes et la qualité de l’expérience proposée aux visiteurs.

Des investissements moins visibles que les grands chantiers, mais qui seront déterminants pour transformer l’événement sportif en bénéfices durables pour le territoire.

Asmaa Loudni

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Pourtant, près d’un tiers des Marocains ne bénéficie toujours pas d’une prise en charge sanitaire effective, relève la Cour des comptes.

Entre la généralisation de l’affiliation et l’accès réel aux soins, un écart persiste. C’est désormais sur ce terrain que se joue la réussite de la réforme de la protection sociale.

Lancée en 2021, la généralisation de la protection sociale repose aujourd’hui sur plusieurs régimes : l’AMO des salariés, l’AMO Tadamon, qui a remplacé le RAMED pour les ménages les plus vulnérables, l’AMO des travailleurs non salariés ainsi que l’AMO Achamil, destiné aux personnes non salariées disposant d’une capacité contributive.

À lui seul, AMO Tadamon couvre plus de 11 millions de bénéficiaires, soit près de 4 millions de familles, les cotisations étant prises en charge par l’État.

L’autre pilier de la réforme est le programme d’aide sociale directe.

Lors d’un point de presse à l’issue du Conseil de gouvernement tenu en début d’année, le porte-parole du gouvernement, Mustapha Baitas, a indiqué que le dispositif bénéficie désormais à 3,9 millions de familles.

Pour accompagner l’ensemble du chantier de généralisation de la protection sociale, 41,5 milliards de dirhams sont mobilisés dans le budget de l’État au titre de l’année 2026.

Ces résultats témoignent de la montée en puissance rapide du dispositif. Ils ne suffisent toutefois pas à mesurer son impact réel.

Dans son rapport annuel 2024-2025, la Cour des comptes invite ainsi à distinguer l’affiliation administrative de l’accès effectif aux prestations.

Si près de 32 millions de personnes sont inscrites à un régime d’assurance maladie, plus de 4 millions restent encore en dehors du système.

Surtout, la Cour estime qu’environ 30,4 % de la population, soit près de 11 millions de personnes, ne disposent pas d’une prise en charge sanitaire effective, soit parce qu’elles ne sont pas inscrites, soit parce que leurs droits sont suspendus ou fermés.

Autrement dit, l’inscription à un régime ne garantit pas systématiquement l’accès aux soins.

Au-delà de cet enjeu administratif, le principal défi porte désormais sur la capacité du système de santé à répondre à une demande en forte progression.

L’élargissement de l’AMO a mécaniquement augmenté le nombre de personnes susceptibles de recourir aux soins, accentuant la pression sur les établissements et les professionnels du secteur.

Les priorités annoncées par le ministère de la Santé s’inscrivent dans cette logique, avec un accent particulier mis sur la gouvernance hospitalière, la planification territoriale de l’offre de soins et le renforcement des ressources humaines médicales et paramédicales.

Dans un avis adopté en octobre 2024, le Conseil économique, social et environnemental (CESE) souligne que la réussite de la généralisation de l’AMO dépend désormais du renforcement des capacités du système de soins, de la modernisation des infrastructures et de la réduction des disparités territoriales.

La répartition territoriale des structures sanitaires reste en effet un enjeu majeur.

Le CESE relève que l’offre de soins demeure fortement concentrée dans cinq régions : Casablanca-Settat, Rabat-Salé-Kénitra, Tanger-Tétouan-Al Hoceima, Fès-Meknès et Marrakech-Safi.

Ces territoires regroupent 64 % des établissements hospitaliers et structures d’appui au réseau hospitalier, ainsi que 79 % des cliniques privées et 82 % des lits d’hospitalisation privée, selon l’institution.

La Cour des comptes rejoint ce constat.

Elle relève notamment que la majorité des dépenses liées à l’AMO Tadamon est réalisée dans le secteur privé, ce qui témoigne des difficultés persistantes du secteur public à absorber l’augmentation du nombre de bénéficiaires.

Elle alerte également sur la progression rapide des dépenses de santé, supérieure à celle des ressources des régimes d’assurance maladie, soulevant des enjeux de soutenabilité financière à moyen terme.

La réforme devrait franchir une nouvelle étape en 2027 avec l’entrée en vigueur de la loi n° 54-23.

Celle-ci prévoit notamment le transfert de la gestion de l’AMO des fonctionnaires de la CNOPS vers la CNSS, qui deviendra l’unique gestionnaire de l’assurance maladie obligatoire de base.

Cette évolution vise à harmoniser la gestion des différents régimes et à renforcer la convergence du système autour d’un même opérateur.

Le texte prévoit également d’étendre de 26 à 30 ans l’âge limite des enfants pouvant être rattachés à leurs parents en tant qu’ayants droit, élargissant ainsi la durée de prise en charge des jeunes concernés.

Asmaa Loudni

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La transformation des offices en sociétés anonymes, engagée par la loi-cadre n° 50-21, n’est pas une privatisation déguisée. C’est le changement de statut qui conditionne l’accès aux marchés de capitaux, à l’ingénierie financière et aux standards de gouvernance dont ces opérateurs ont désormais besoin.

Le 26 février 2008, une loi votée par le Parlement, la loi n° 46-07, mettait fin à quatre-vingt-huit ans d’existence de l’Office chérifien des phosphates sous statut d’établissement public.

L’Office devenait OCP S.A., société anonyme au capital de 7,8 milliards de dirhams.

Onze mois plus tard, un nouvel actionnaire institutionnel entrait au tour de table : la Banque centrale populaire souscrivait à une augmentation de capital de 5 milliards de dirhams, prenant 5,88 % du capital.

Six ans après, le groupe levait 1,85 milliard de dollars sur le marché obligataire international, coté à Dublin et noté par Fitch et Standard & Poor’s, puis un milliard de dollars supplémentaires en 2015.

Aucune de ces opérations n’aurait été juridiquement concevable sous statut d’office.

Le statut ne fait pas la performance, mais il en fixe les limites.

L’histoire de l’OCP est celle d’un opérateur public dont l’ambition industrielle — devenir le premier acteur mondial de la nutrition des sols — excédait de très loin ce que le budget de l’État pouvait porter, et qui a trouvé dans la société anonyme le véhicule de son financement, de sa gouvernance et de sa crédibilité auprès des investisseurs internationaux.

C’est très exactement le raisonnement que le Maroc applique aujourd’hui à l’échelle de l’ensemble de son portefeuille public marchand.

Le mur d’investissement

Les chiffres disent l’ampleur du basculement.

Le programme ferroviaire lancé en avril 2025 mobilise 96 milliards de dirhams à l’horizon 2030 : 53 milliards pour la ligne à grande vitesse Kénitra-Marrakech, 29 milliards pour l’acquisition de 168 trains de nouvelle génération et 14 milliards pour le maintien de la performance du réseau et le développement de trois réseaux métropolitains à Casablanca, Rabat et Marrakech.

Le seul prolongement vers Agadir est estimé à 55 milliards de dirhams supplémentaires, dont le financement se cherche aujourd’hui à l’international.

Dans l’aérien, la stratégie « Aéroports 2030 » porte sur 38 milliards de dirhams : 25 milliards pour l’augmentation des capacités, avec le nouveau terminal en mode hub et la nouvelle piste à Mohammed V, ainsi que les extensions à Marrakech, Agadir, Tanger et Fès, et 13 milliards pour la maintenance, la modernisation et le foncier.

L’objectif est aussi ambitieux que coûteux : passer d’une capacité d’accueil de 34 millions à 80 millions de passagers par an.

Rapportés aux comptes des opérateurs concernés, ces montants donnent le vertige.

L’Office national des aéroports a réalisé en 2025 un chiffre d’affaires de 5,8 milliards de dirhams et un résultat net de 1,3 milliard. Il doit engager, sur cinq ans, l’équivalent de sept fois son chiffre d’affaires annuel.

L’Office national des chemins de fer, dont le chiffre d’affaires 2025 dépasse 5 milliards de dirhams, prévoit près de 23 milliards de dirhams d’investissements pour la seule année 2026.

Si l’on y ajoute les ports, l’eau, l’électricité, la santé, l’éducation et la protection sociale généralisée, aucune trajectoire budgétaire soutenable ne permet à l’État d’être, seul, le bailleur de fonds de tous ces chantiers.

Le Trésor ne peut ni tout doter en capital ni tout garantir sans dégrader sa propre signature.

Une réforme conçue pour cela

C’est le sens de la réforme lancée après le Discours du Trône de juillet 2020 et traduite, un an plus tard, dans deux textes promulgués le même jour : la loi-cadre n° 50-21 relative à la réforme des établissements et entreprises publics et la loi n° 82-20 créant l’Agence nationale de gestion stratégique des participations de l’État (ANGSPE), qui pilote aujourd’hui un périmètre de cinquante-sept entités.

La loi-cadre pose un principe simple : les établissements publics qui exercent une activité marchande doivent être transformés en sociétés anonymes à conseil d’administration, afin d’améliorer leur gouvernance et de les orienter vers le marché financier.

Le délai fixé par le législateur expire d’ailleurs le 26 juillet 2026.

Le mouvement est enclenché.

L’ONHYM a ouvert la marche avec la loi n° 56.24, adoptée par la Chambre des représentants en février, puis définitivement par la Chambre des conseillers. Elle a été promulguée par le dahir du 2 juin 2026 et publiée au Bulletin officiel.

L’Office national des hydrocarbures et des mines devient une société anonyme régie par la loi n° 17-95, au capital initial intégralement souscrit par l’État.

Dans la foulée, le Parlement a entériné la loi n° 34.25 transformant l’Agence nationale des ports en « Ports du Maroc S.A. », avec un capital entièrement public et un conseil d’administration doté d’administrateurs indépendants.

Le projet de loi n° 06.25 portant transformation de l’Office national des aéroports est dans le circuit gouvernemental, tandis que celui du Laboratoire officiel d’analyses et de recherches chimiques a été adopté en Conseil de gouvernement le 9 juillet.

Le Fonds d’équipement communal, l’OMPIC, la MAP et l’Office national des pêches figurent dans le premier groupe arrêté par l’ANGSPE.

Quant au rail, sa société anonyme existe déjà dans les textes, puisque la loi n° 52-03 prévoit, depuis 2003, la création d’une Société marocaine des chemins de fer, substituée à l’Office et liée à l’État par une convention de concession de cinquante ans.

Ce que le statut de société anonyme débloque

Que change concrètement le passage à la société anonyme ?

Trois choses, indissociables.

Le financement, d’abord.

Une société anonyme dispose de la pleine capacité juridique pour mener des opérations civiles, commerciales, industrielles et financières, créer des filiales, prendre des participations au Maroc comme à l’étranger et émettre sur le marché des capitaux.

Elle peut porter des véhicules dédiés, accueillir des co-investisseurs et adosser un financement à un actif plutôt qu’à la garantie de l’État.

Le protocole signé entre le gouvernement et l’ONDA en juillet 2025 en offre l’illustration la plus aboutie.

Le montage repose sur une titrisation des redevances aéroportuaires, sans garantie de l’État, destinée à injecter 5 milliards de dirhams directement dans les fonds propres de l’Office et à renforcer ainsi sa capacité à lever des financements externes.

La logique est rigoureusement celle des OPCI et des opérations de cession-bail qui, depuis trois ans, mobilisent l’épargne institutionnelle marocaine au profit du financement public.

Il s’agit de transformer un actif dormant, comme un patrimoine immobilier ou un flux de redevances, en fonds propres, sans appel au Trésor.

La gouvernance, ensuite.

Le passage en société anonyme impose un conseil d’administration ouvert à des administrateurs indépendants, une direction générale responsable devant lui, des comptes consolidés et certifiés, ainsi qu’une reddition des comptes calibrée sur les standards internationaux.

Un émetteur qui se présente devant le marché, obligataire ou actions, accepte par construction une discipline que le contrôle a priori de l’établissement public n’imposait pas.

La notation devient un juge de paix et la transparence une condition d’accès à la ressource, et non uniquement une exigence morale.

La transformation, enfin.

Changer de statut, c’est aussi clarifier ce que l’entreprise fait pour son compte et ce qu’elle fait pour celui de l’État, distinguer l’activité concurrentielle de la mission d’intérêt général et faire porter chacune par le bon instrument.

C’est le préalable à toute contractualisation sérieuse entre l’État actionnaire et son opérateur.

Ni bradage, ni renoncement

Reste le procès en privatisation, réactivé à chaque nouveau texte et qui ne résiste pas à la lecture des lois votées.

Pour l’ONHYM, le capital initial est souscrit en totalité par l’État.

Son ouverture progressive à des investisseurs privés, marocains ou étrangers, demeure une faculté, l’État conservant la majorité des droits de vote.

Pour Ports du Maroc S.A., le capital reste intégralement public.

Le précédent de 2008 est éclairant : dix-huit ans après sa transformation, l’OCP demeure détenu à plus de 94 % par l’État marocain et sa qualité de crédit reste, aux yeux des agences, indissociable de celle du Royaume.

Pour l’État marocain, ouvrir un capital n’est pas s’en dessaisir. C’est se donner la faculté de mobiliser d’autres bilans que celui du Trésor.

Le véritable enjeu réside, en réalité, dans la capacité des opérateurs publics à tenir, dans les cinq années à venir, un rythme d’exécution auquel rien dans leur histoire administrative ne les préparait.

La Coupe du monde 2030 n’est pas un horizon, c’est une échéance.

Les terminaux, les lignes, les gares et les pistes devront être opérationnels avant l’été 2030, sans dérogation possible.

Le passage à la société anonyme ne garantit ni le respect des délais ni la qualité des investissements.

Il lève simplement le principal obstacle structurel : celui d’entreprises publiques sommées de bâtir un pays du XXIe siècle avec les instruments financiers du XXe.

Reste à l’État actionnaire à jouer pleinement son rôle.

Car il ne s’agit pas de moins d’État, mais d’un État autrement présent : moins tutélaire, plus stratège, exigeant sur la performance et la transparence, et suffisamment sûr de lui pour laisser ses entreprises aller chercher, sur le marché, les moyens de leurs ambitions.

Zouhair Yata

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Si les prêts souverains demeurent le principal levier utilisé par les grandes institutions financières internationales, leur palette d’intervention s’est considérablement enrichie.

Garanties destinées à attirer les investisseurs privés, financements climatiques, lignes de précaution, prêts liés aux résultats, assistance technique ou encore financements mixtes : les bailleurs internationaux disposent aujourd’hui d’une véritable boîte à outils financière.

Cette évolution vise à accompagner les mutations de l’économie marocaine. Les grands projets d’infrastructures ne constituent plus l’unique priorité. La résilience face aux crises, la transition énergétique, la gestion du stress hydrique, la généralisation de la protection sociale ou encore la mobilisation du secteur privé sont devenues les nouveaux axes d’intervention, venant appuyer l’État marocain dans de nombreux chantiers prioritaires.

Des interventions de plus en plus diversifiées

Contrairement à une idée répandue, toutes les annonces financières des institutions internationales ne correspondent pas à des prêts directement versés au Trésor marocain.

En effet, les mécanismes mobilisés sont multiples, même si les prêts souverains restent les plus connus.

Accordés directement à l’État, ceux-ci financent des infrastructures, des politiques publiques ou des programmes de réformes. Ils représentent l’essentiel des interventions de la Banque mondiale, de la Banque africaine de développement (BAD) ou encore de la Banque européenne d’investissement (BEI).

À côté de ces financements classiques se développent les prêts destinés directement au secteur privé, les lignes de crédit ouvertes aux banques marocaines pour financer les PME, les garanties permettant de sécuriser les investisseurs, ainsi que des dons destinés principalement aux études, à l’assistance technique ou aux composantes environnementales des projets.

Cette diversification répond à une logique simple : utiliser les ressources publiques internationales pour attirer davantage de capitaux privés.

Le FMI, garant de la stabilité macroéconomique

Le Fonds monétaire international occupe une place particulière parmi les partenaires du Maroc.

Contrairement aux banques de développement, le FMI ne finance généralement ni routes, ni écoles, ni barrages. Son rôle consiste essentiellement à préserver la stabilité macroéconomique du pays.

Au cours de la décennie, le Maroc a ainsi bénéficié de plusieurs lignes de précaution destinées à servir de filet de sécurité en cas de choc extérieur.

L’une d’elles, d’un montant d’environ 3 milliards de dollars, a été entièrement mobilisée en 2020, au plus fort de la crise sanitaire, afin de préserver les réserves de change et de soutenir l’économie.

Depuis 2023, le partenariat avec le FMI s’est enrichi d’une nouvelle dimension avec la Facilité pour la résilience et la durabilité, consacrée aux enjeux climatiques.

Cette enveloppe de près de 1,3 milliard de dollars accompagne notamment les réformes liées à la gestion de l’eau, à la transition énergétique et à l’adaptation au changement climatique.

Parallèlement, le Maroc dispose depuis 2025 d’une nouvelle Ligne de crédit modulable de 4,5 milliards de dollars.

Celle-ci constitue avant tout une assurance financière et n’a pas vocation à être utilisée, sauf en cas de crise majeure.

La Banque mondiale accompagne les grandes réformes

Au fil des années, la Banque mondiale a progressivement déplacé le centre de gravité de ses interventions.

Alors que les infrastructures occupaient historiquement une place importante, les nouveaux financements concernent davantage les politiques publiques.

La généralisation de la protection sociale, la réforme de la santé, l’amélioration du système éducatif, la transformation numérique de l’administration, la gestion des risques climatiques ou encore le renforcement du capital humain figurent désormais parmi les principaux domaines d’intervention.

La Banque mondiale utilise également de plus en plus les « programmes pour les résultats », un mécanisme dans lequel les décaissements sont conditionnés à l’atteinte d’objectifs précis plutôt qu’à la simple réalisation de dépenses.

Cette approche vise à renforcer l’efficacité des politiques publiques tout en améliorant le suivi des réformes engagées.

La BAD renforce son rôle dans les infrastructures et la résilience

La Banque africaine de développement demeure l’un des principaux partenaires historiques du Royaume.

Ses financements couvrent un large éventail de secteurs : eau, énergie, transport ferroviaire, agriculture, gouvernance, emploi ou encore compétitivité des entreprises.

Là aussi, les instruments évoluent, puisque la BAD recourt désormais davantage aux garanties afin de faciliter la mobilisation de financements privés.

Fin 2025, elle a ainsi approuvé une garantie de 450 millions d’euros permettant au groupe OCP de lever plus de 530 millions d’euros pour son programme d’investissements verts.

Cette évolution illustre une tendance de fond : les institutions financières cherchent moins à financer seules les projets qu’à créer les conditions permettant aux investisseurs privés d’intervenir.

La BEI change d’échelle

S’il est un partenaire dont la montée en puissance est particulièrement visible, c’est bien la Banque européenne d’investissement.

Longtemps considérée comme un bailleur essentiellement dédié aux infrastructures, la banque de l’Union européenne est aujourd’hui devenue l’un des principaux financeurs du développement marocain.

Entre 2014 et 2024, ses financements ont atteint en moyenne près de 410 millions d’euros par an.

Mais, depuis trois ans, la progression est spectaculaire.

Après 320 millions d’euros de nouveaux financements en 2023, la BEI est passée à environ 500 millions d’euros en 2024, avant d’atteindre près de 740 millions d’euros de nouveaux engagements en 2025, un niveau inédit depuis plus d’une décennie.

Cette accélération traduit une évolution stratégique du partenariat entre Rabat et la banque européenne.

La BEI ne se limite plus au financement des routes ou des réseaux de transport. Ses interventions couvrent désormais les PME, l’industrie, les énergies renouvelables, la santé, l’éducation, la gestion de l’eau, les infrastructures urbaines ainsi que les projets liés à la résilience climatique.

Ainsi, près de 40 % des financements mobilisés au cours de la dernière décennie ont bénéficié aux entreprises et au secteur industriel, tandis que les transports, l’énergie et les projets liés à l’eau représentent également une part importante du portefeuille.

Cette diversification accompagne les priorités européennes en matière de transition écologique et de développement durable.

Le financement mixte prend de l’ampleur

L’une des principales évolutions concerne le recours croissant au financement mixte.

Concrètement, la BEI associe désormais ses prêts à des subventions de l’Union européenne, à des garanties ou à des dispositifs d’assistance technique.

Ce montage permet de financer des composantes qui seraient difficilement rentables pour un investisseur classique, notamment les volets environnementaux, sociaux ou climatiques.

Un exemple récent concerne les nouveaux investissements ferroviaires annoncés en 2026.

À un prêt de plusieurs centaines de millions d’euros s’ajoute un don européen destiné à renforcer la résilience climatique des infrastructures.

Cette logique permet de réduire le coût global des projets tout en améliorant leur impact environnemental.

Le séisme d’Al Haouz, un tournant dans le partenariat

Le séisme d’Al Haouz a constitué un tournant dans le partenariat entre le Maroc et la BEI.

La banque européenne a mobilisé un milliard d’euros destiné à accompagner la reconstruction des infrastructures publiques, notamment les routes, les écoles et les établissements de santé.

Une seconde tranche de 500 millions d’euros a été annoncée en 2026 afin de poursuivre les travaux dans les provinces sinistrées.

Ces financements s’inscrivent dans une logique de reconstruction durable, intégrant des normes renforcées en matière de résistance sismique et d’efficacité énergétique.

Le secteur privé davantage mobilisé

L’autre évolution majeure de la décennie réside dans la place grandissante accordée au secteur privé.

L’International Finance Corporation (IFC), filiale du Groupe Banque mondiale, finance directement les entreprises marocaines, les établissements bancaires et les projets industriels, sans passer par le budget de l’État.

De son côté, la Banque européenne pour la reconstruction et le développement (BERD) suit une logique comparable.

Présente au Maroc depuis 2012, elle a porté ses investissements annuels à près de 900 millions d’euros en 2025, dont plus de 80 % relèvent de projets qualifiés de « verts ».

Ses financements concernent notamment l’ONEE, les projets de gestion durable de l’eau, les banques ou encore les investissements liés à la transition énergétique.

La BERD combine elle aussi prêts, dons, assistance technique et garanties afin de renforcer l’effet de levier de ses interventions.

Les garanties, un levier de plus en plus utilisé

Si les prêts restent dominants, les garanties constituent probablement l’instrument dont la progression est la plus marquée.

Contrairement à un prêt, une garantie ne correspond pas à un versement d’argent. Elle permet de couvrir certains risques supportés par les investisseurs ou les banques, facilitant ainsi l’obtention de financements sur les marchés.

La MIGA, agence du Groupe Banque mondiale spécialisée dans les garanties contre les risques politiques, a notamment accompagné plusieurs projets stratégiques au Maroc, parmi lesquels l’extension du complexe portuaire Tanger Med ou encore le développement du campus de l’Université Mohammed VI Polytechnique.

Ces mécanismes permettent au Royaume d’attirer des capitaux privés à des conditions plus favorables.

Trois évolutions majeures

In fine, les interventions des principales institutions internationales laissent apparaître trois grandes évolutions.

La première est le passage d’un financement centré sur les infrastructures à un accompagnement plus global des réformes économiques, sociales et institutionnelles.

La deuxième est la montée en puissance des enjeux climatiques, qui irriguent désormais la quasi-totalité des nouveaux programmes de financement.

Enfin, la troisième évolution concerne le rôle croissant joué par les garanties et les financements mixtes, qui visent à mobiliser davantage de capitaux privés autour des priorités de développement du Royaume.

SB

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Ce cadre réglementaire est défini par l’Instruction Générale des Opérations de Change (IGOC).

Publié pour la première fois en 2011, ce texte structurant a été revu en 2012 et 2013, puis a fait l’objet de refontes successives en 2019, 2020, 2022 et 2024 pour accompagner l’ouverture graduelle de l’économie nationale et répondre aux besoins des opérateurs économiques dans leurs relations avec l’étranger, tout en veillant à la préservation des équilibres extérieurs du Royaume.

En effet, la solidité de la balance commerciale et de la balance des paiements, ainsi que le niveau des réserves de change, constituent des prérequis essentiels à la poursuite du processus de libéralisation de la réglementation des changes et, à long terme, à une convertibilité plus étendue du dirham.

Des équilibres extérieurs globalement préservés

La note mensuelle de l’Office des Changes de décembre 2025 fait état d’une hausse de 8 % des importations par rapport à 2024, tandis que les exportations ont enregistré une progression plus limitée de 2,8 %.

Cette évolution s’est traduite par une aggravation du déficit commercial de plus de 15,8 % en 2025 et par une détérioration de 2,9 points du taux de couverture des importations par les exportations.

Toutefois, les recettes de voyages issues du tourisme ont connu une croissance de 20,6 % entre fin 2024 et fin 2025.

Les flux nets des investissements directs étrangers (IDE) se sont, pour leur part, appréciés de 74,3 % sur cette période, tandis que les transferts de fonds effectués par les Marocains résidant à l’étranger ont progressé de 2,6 % sur un an.

Ainsi, les réserves de change du Maroc ont atteint un niveau record d’environ 48,6 milliards de dollars à fin 2025, en hausse de 30,8 % sur l’année, couvrant 6,2 mois d’importations, selon l’Economist Intelligence Unit et Fitch Solutions.

Les agences de notation les considèrent comme « confortables » et les jugent supérieures à la médiane des pays notés « BB ».

Des études d’impact et une concertation élargie

Au-delà de ces chiffres globaux, l’Office des Changes a réalisé plusieurs études d’impact afin d’affiner les nouvelles dispositions en matière de libéralisation des changes.

Ces analyses approfondies ont porté sur les besoins réels en devises de l’économie nationale, notamment pour les voyages d’affaires, les frais de scolarité et de séjour des étudiants à l’étranger, le développement des jeunes entreprises innovantes, les startups, ainsi que les dépenses liées aux voyages personnels.

Ces travaux sont complétés par une large concertation avec les associations, les groupements professionnels et les institutionnels, afin de recueillir les attentes et les suggestions des usagers.

« Cette démarche vise à consolider le régime de convertibilité et à instaurer un cadre réglementaire solide, favorisant la compétitivité des opérateurs, leur résilience face aux évolutions économiques et leur intégration dans un environnement régional et international en constante mutation », selon le communiqué de l’Office des Changes.

Une architecture profondément restructurée

En conséquence, la version 2026 de l’IGOC, qui a connu une profonde restructuration de son architecture, définit de manière claire et explicite les droits et obligations des usagers en matière d’accès à la devise.

Le texte se veut lisible, accessible et mieux structuré, permettant aux usagers de se repérer plus facilement et d’identifier les dispositions applicables en fonction de la nature de leurs opérations et de leur profil.

Cette nouvelle version introduit également de nouvelles mesures de facilitation et d’assouplissement portant notamment sur l’allègement de la charge documentaire, la simplification des régimes et des procédures, ainsi que sur la mise en place de « Nouvelles Facilités de Change » au profit des personnes morales et physiques, au titre des opérations courantes et en capital.

Ces nouvelles dispositions visent, en particulier, à améliorer le climat des affaires et à consolider les régimes relatifs aux voyages professionnels et personnels.

La nouvelle version de l’Instruction Générale des Opérations de Change est entrée en vigueur le 1er janvier 2026.

Une libéralisation progressive et maîtrisée

En définitive, la nouvelle instruction de l’Office des Changes consolide la libéralisation progressive et maîtrisée de la réglementation des changes, tout en préservant les équilibres extérieurs du Royaume.

Elle prévoit des mesures ciblées destinées à soutenir l’investissement, promouvoir les exportations, simplifier le commerce électronique, faciliter les voyages d’affaires, améliorer le régime des importations de services et renforcer les instruments de couverture.

Elle étend notamment la possibilité de compensation des positions aux opérations de couverture contre le risque de change, le risque de taux d’intérêt ainsi que les risques inhérents à tout actif.

De fait, l’Instruction Générale des Opérations de Change 2026 couvre un champ particulièrement étendu d’opérations courantes et en capital.

Par l’ampleur de sa restructuration et des mesures d’assouplissement qu’elle introduit, elle constitue certainement l’une des versions les plus avancées de l’IGOC.

Afifa Dassouli

De nouvelles mesures au profit des personnes morales et physiques

Les startups labellisées par l’Agence de Développement du Digital (ADD) peuvent réaliser des investissements à l’étranger en rapport avec leur activité, à hauteur de 10 millions de dirhams par année civile.

À ce titre, ces startups sont dispensées de la justification des trois années d’activité et de la certification des comptes par un commissaire aux comptes.

Les résidents peuvent également prendre des engagements de « garantie d’actif et de passif » à l’égard des investisseurs non-résidents au titre des opérations de cession d’actions ou de parts sociales.

Une facilité est, par ailleurs, accordée aux étrangers résidents détenant des investissements au Maroc depuis au moins dix ans et ne disposant pas des justificatifs de financement en devises.

Ils peuvent désormais transférer les revenus de ces investissements dans la limite de 2 millions de dirhams par année civile.

Des mesures pour promouvoir les exportations de services

Le titulaire d’un marché à l’étranger peut alimenter son compte en devises ou en dirhams convertibles, en tant qu’exportateur de services, à hauteur du montant rapatrié, dans la limite de 15 % du montant total du marché.

Cette facilité n’est pas cumulable avec la possibilité de créditer ce compte de 70 % de la marge dégagée au titre de ce marché.

Un régime assoupli pour les importations de services

La nouvelle instruction introduit une définition élargie des importations de services, avec la suppression de la liste limitative des opérations déléguées aux banques.

Elle élargit également la liste des entités habilitées à réaliser des importations de services, en incluant notamment les associations de microfinance, ainsi que certaines charges et certains droits liés à leur fonctionnement.

Des dotations renforcées pour les voyages d’affaires

Le plafond autorisé au titre de la dotation pour voyages d’affaires est relevé pour les sociétés ne disposant pas de comptes en devises ou en dirhams convertibles.

Il passe de 500 000 dirhams à 1 million de dirhams, sur la base de 100 % de l’impôt payé au titre de l’année n-1.

La dotation pour voyages d’affaires réservée aux opérateurs catégorisés est également relevée de 1 million à 1,5 million de dirhams, sur la base de 100 % de l’impôt payé au titre de l’année n-1.

La dotation e-commerce accordée aux startups labellisées par l’ADD est portée de 1 million à 2 millions de dirhams.

Une dotation e-commerce minimale annuelle de 50 000 dirhams est également accordée aux sociétés nouvellement créées, aux sociétés exonérées d’impôt ainsi qu’à celles dont l’impôt payé est inférieur à 50 000 dirhams.

Le plafond de la dotation commerce électronique pour les personnes physiques résidentes et les Marocains résidant à l’étranger est relevé de 15 000 à 20 000 dirhams par année civile.

Des facilités accrues pour les voyages personnels et les études

Le plafond de la dotation supplémentaire pour voyages personnels est relevé de 200 000 à 400 000 dirhams, sur la base de 30 % de l’impôt sur le revenu acquitté au titre de l’année n-1.

Cette dotation supplémentaire est cumulable avec la dotation de base de 100 000 dirhams, dans la limite globale de 500 000 dirhams par personne et par année civile.

Le bénéfice du régime applicable aux voyages personnels et aux soins médicaux est également étendu aux étrangers résidents, dans les mêmes conditions que celles prévues pour les Marocains.

Le plafond mensuel des frais de séjour au titre des voyages pour études à l’étranger est, par ailleurs, relevé de 12 000 à 15 000 dirhams.

Un régime adapté aux besoins des Marocains résidant à l’étranger

Le taux de financement des crédits immobiliers en dirhams accordés aux Marocains résidant à l’étranger est relevé à 80 % de la valeur du bien.

Cette mesure s’applique à toute opération d’acquisition de biens immeubles au Maroc, sans limitation du nombre de biens financés.

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Cette orientation s’est traduite par une progression soutenue des investissements directs étrangers (IDE) et par une transformation progressive de leur structure au profit des activités industrielles.

Entre 2015 et 2025, les IDE sont ainsi passés de 39,9 milliards de dirhams à 60,6 milliards de dirhams, soit une progression de 29 % par rapport à 2024.

L’industrie devient le principal moteur des IDE

L’industrie s’est progressivement imposée comme le premier secteur d’attraction des investissements directs étrangers au Maroc.

Sur la période 2015-2025, les IDE industriels ont plus que doublé, passant de 8,7 milliards de dirhams à 23,1 milliards de dirhams.

Dans le même temps, leur poids dans l’ensemble des IDE est passé de 21,8 % à 38,1 %, après avoir déjà atteint 37,8 % en 2022.

Depuis 2018, le secteur industriel occupe ainsi la première place en matière d’attraction des capitaux étrangers, traduisant une évolution vers des investissements davantage orientés vers les activités productives à plus forte valeur ajoutée.

Cette dynamique s’est encore accélérée ces dernières années.

Entre 2021 et 2025, les IDE industriels ont été multipliés par 2,5, passant de 9,2 milliards à 23,1 milliards de dirhams.

Les flux se concentrent principalement sur trois filières.

L’industrie automobile représente 40,8 % des investissements industriels, devant la fabrication d’équipements électriques (22,5 %) et les autres matériels de transport (8,1 %).

Un niveau record d’investissements industriels

Parallèlement à la progression des IDE, l’investissement industriel national a connu une forte accélération entre 2021 et 2024.

Son volume est passé de 30 milliards de dirhams en 2021 à 90 milliards de dirhams en 2024, soit un triplement en l’espace de quatre ans et un niveau inédit.

La chimie et la parachimie constituent le principal moteur de cette progression.

En 2024, ces activités ont mobilisé 47,7 milliards de dirhams d’investissements, en hausse de 53,1 % par rapport à l’année précédente.

L’industrie automobile a également poursuivi sa montée en puissance avec 15,7 milliards de dirhams d’investissements, soit une progression de 2,3 milliards de dirhams sur un an.

Le secteur agroalimentaire confirme également sa dynamique de croissance, avec un volume d’investissements supérieur à 10 milliards de dirhams en 2024, en hausse de 8 % par rapport à l’exercice précédent.

Ces évolutions traduisent la montée en puissance du secteur industriel dans l’économie nationale et confirment son rôle croissant dans l’attraction des investissements, le développement de nouvelles capacités de production et le renforcement du positionnement du Maroc au sein des chaînes de valeur internationales.

SB

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À travers la sélection de quatorze sociétés de gestion et la mise en place de véhicules couvrant plusieurs secteurs prioritaires, le Fonds cherche à mobiliser davantage de capitaux privés au service des entreprises, des projets structurants et de la transformation de l’économie nationale.

Les sociétés de gestion retenues dans le cadre de l’appel à manifestation d’intérêt lancé par le Fonds ont mobilisé près de 14,5 milliards de dirhams auprès d’investisseurs marocains et internationaux.

À cette enveloppe s’ajoutent 4,5 milliards de dirhams apportés par le Fonds Mohammed VI pour l’Investissement, portant la capacité globale de financement à environ 19 milliards de dirhams.

Ce dispositif repose sur un principe de mobilisation conjointe des ressources publiques et privées.

L’intervention du Fonds vise ainsi à réduire le profil de risque des investissements, à améliorer leur attractivité et à créer un effet multiplicateur sur les capitaux engagés dans l’économie.

Une intervention principalement indirecte

Institué par la loi n° 76.20, promulguée en décembre 2020, le Fonds Mohammed VI pour l’Investissement a pour mission de catalyser l’investissement privé, de contribuer au financement de projets structurants et de renforcer les fonds propres des entreprises, notamment des petites et moyennes entreprises.

Son intervention s’effectue principalement de manière indirecte, à travers des fonds sectoriels, thématiques ou généralistes pilotés par des sociétés de gestion spécialisées.

Cette architecture doit permettre d’adapter les instruments de financement aux besoins des entreprises, selon leur taille, leur secteur d’activité et leur stade de développement.

Les véhicules sélectionnés couvrent un large éventail d’activités.

Trois fonds sont consacrés à l’industrie, un autre à l’agriculture et à l’agro-industrie, deux au tourisme et un au transport et à la logistique.

Sept fonds généralistes complètent le dispositif, avec des tickets d’investissement différenciés afin de répondre aux besoins de plusieurs catégories d’entreprises.

Les sociétés de gestion sélectionnées comprennent notamment Valoris Capital, CDG Invest Management, CDG Invest Growth, Red Med Private Equity, BMCE Capital Investments, etc.

Des véhicules de tailles et de stratégies différentes

La diversité des fonds retenus reflète la variété des besoins de financement au sein de l’économie marocaine.

Certains véhicules sont généralistes, à l’image de Valoris Equity Fund, Colombus 1, Capital Croissance, IMG Fund I ou Build Up Fund.

D’autres sont orientés vers des secteurs précis.

Nama Fund I et Industrial Growth Fund I sont consacrés à l’industrie, tandis que MAIC OPCC-RFA cible l’industrie aéronautique.

EMIF II Morocco Fund intervient dans le transport et la logistique.

Kasada Morocco Hospitality Fund et Wesroc Hospitality Fund I sont dédiés au tourisme, alors qu’Agrofund cible l’agriculture et l’agro-industrie.

Les tailles annoncées varient sensiblement.

Industrial Growth Fund I et Agrofund disposent chacun d’une capacité de 1,2 milliard de dirhams.

IMG Fund I atteint 1,5 milliard de dirhams.

Capmezzanine V affiche une taille de 2 milliards de dirhams, tandis que Colombus 1 et Valoris Equity Fund disposent respectivement de 900 et 800 millions de dirhams.

EMIF II Morocco Fund atteint, pour sa part, 180 millions de dollars.

Cette diversité traduit une volonté de couvrir aussi bien les besoins de croissance des PME que les opérations de développement, de transmission, d’intégration industrielle ou de financement d’actifs dans les infrastructures, la logistique et le tourisme.

Un record de levées en 2025

L’intervention du Fonds Mohammed VI accompagne une dynamique plus large du marché marocain du capital-investissement.

À fin 2025, les levées de fonds ont atteint un niveau record de 3,9 milliards de dirhams, en hausse de 29 % par rapport aux 3 milliards enregistrés en 2023.

Sur l’ensemble de la période 2018-2024, les fonds levés ont totalisé près de 13,8 milliards de dirhams, soit deux fois le montant enregistré entre 2012 et 2017.

Cette progression confirme l’élargissement du marché et l’intérêt croissant des investisseurs pour les véhicules intervenant au Maroc.

Les fonds transrégionaux demeurent toutefois majoritaires.

Depuis 2012, ils représentent en moyenne 73 % des levées destinées au marché marocain.

Entre 2018 et 2025, ils ont concentré près de 9,5 milliards de dirhams, contre 4,3 milliards pour les fonds strictement marocains.

Cette configuration reflète l’intégration du Maroc dans des stratégies d’investissement couvrant le Maghreb, l’Afrique du Nord, le Moyen-Orient ou, plus largement, le continent africain.

Une participation marocaine en nette progression

Si les fonds transrégionaux restent prépondérants, l’origine des capitaux mobilisés évolue.

La part des investisseurs marocains a atteint 53 % des levées entre 2018 et 2025, contre seulement 25 % durant le cycle 2012-2017.

Cette progression traduit une implication plus importante des institutions et opérateurs nationaux dans le financement du capital-investissement.

Dans le même temps, la part des investisseurs issus de l’Union européenne est passée de 69 % à 45 %.

Les organismes de développement internationaux demeurent la première catégorie d’investisseurs, avec 38 % des montants levés entre 2018 et 2024.

Ils sont suivis par les banques et les sociétés de gestion d’actifs, qui représentent 27 %.

Ensemble, ces deux catégories concentrent 65 % des ressources mobilisées.

La baisse relative de la contribution des organismes internationaux, par rapport au cycle précédent, est présentée comme le signe d’une diversification progressive de la base des investisseurs et d’un ancrage plus important du marché dans l’écosystème financier national.

Les véhicules marocains gagnent du terrain

La structuration juridique des fonds connaît également une évolution.

Les fonds transrégionaux continuent de privilégier des véhicules établis à l’étranger, tandis que ceux orientés vers le marché national recourent davantage à des structures marocaines.

Les Organismes de placement collectif en capital (OPCC) occupent une place croissante.

Leur part dans le nombre de fonds créés est passée de 4 % entre 2006 et 2011 à 23 % entre 2012 et 2017, puis à 47 % sur la période 2018-2024.

À l’inverse, la part des structures étrangères a reculé de 62 % entre 2012 et 2017 à 21 % durant le dernier cycle.

Les autres formes juridiques marocaines représentent désormais 32 % des fonds créés.

Cette évolution témoigne d’une appropriation progressive des instruments réglementés localement par les sociétés de gestion et les investisseurs.

Près de quarante sociétés de gestion actives

Le marché marocain compte aujourd’hui près de quarante sociétés de gestion actives, soit environ deux fois plus qu’en 2014.

Le nombre de fonds en activité est estimé à 56, dont quatorze sont issus du dispositif porté par le Fonds Mohammed VI pour l’Investissement.

CDG Invest intervient à travers plusieurs véhicules, notamment Fipar Holding, Nama Holding, 212 Founders, Génération Entrepreneurs et Nama Fund I.

Sa filiale CDG Invest Growth gère les différentes générations de Capmezzanine, dont le dernier véhicule affiche une capacité de 2 milliards de dirhams.

AfricInvest a, de son côté, développé plusieurs générations de fonds généralistes destinés au Maghreb et à l’Afrique.

Amethis North Africa intervient également dans les opérations de développement et de transmission, tandis que Mediterrania Capital Partners dispose de plusieurs véhicules, dont Mediterrania Capital IV Morocco.

L’écosystème comprend par ailleurs des fonds spécialisés dans l’innovation, parmi lesquels Maroc Numeric Fund, Maroc Numeric Fund II, Azur Innovation Fund, SEAF Morocco Growth Fund, BMCE Capital Venture et UM6P Ventures.

Plus de 15 milliards de dirhams investis depuis 2000

Les montants investis par le secteur ont atteint 15,8 milliards de dirhams entre 2000 et 2024, à travers 383 opérations.

Le capital-développement demeure largement dominant, avec 12,3 milliards de dirhams investis dans 180 opérations. Il concentre ainsi 78 % des montants engagés.

Le capital-transmission arrive en deuxième position avec 2,1 milliards de dirhams répartis sur 42 opérations.

Le capital-risque représente 884 millions de dirhams pour 99 opérations, tandis que le capital-amorçage totalise 349 millions de dirhams répartis sur 60 opérations.

Le capital-retournement reste marginal, avec 95 millions de dirhams investis dans deux entreprises.

La progression est particulièrement visible au cours du dernier cycle.

Entre 2018 et 2024, les investissements ont atteint 9,2 milliards de dirhams, contre 3,4 milliards entre 2012 et 2017, 2,5 milliards entre 2006 et 2011 et 729 millions entre 2000 et 2005.

Pour la seule année 2024, dix sociétés de gestion ont investi environ 1,7 milliard de dirhams dans 23 nouvelles participations et 17 réinvestissements.

Les services ont concentré 41 % des investissements, devant la santé et l’éducation.

Amorçage et capital-risque : davantage d’opérations, mais des montants limités

Le capital-amorçage et le capital-risque occupent une place croissante dans le nombre d’opérations.

En 2024, ils ont représenté 42 % des transactions, contre 26 % entre 2006 et 2011.

Leur poids en valeur reste cependant limité à 8 % des montants investis.

Cette différence s’explique par la taille généralement réduite des tickets destinés aux startups et aux jeunes entreprises innovantes.

La structure du marché se caractérise ainsi par une polarisation des opérations.

D’un côté, le nombre de transactions inférieures ou égales à 20 millions de dirhams progresse, sous l’effet du capital-amorçage et du capital-risque.

De l’autre, les opérations supérieures ou égales à 100 millions de dirhams se développent dans le capital-développement et la transmission.

Cette évolution permet au marché de répondre à des besoins allant du financement initial des startups à l’accompagnement d’entreprises plus matures engagées dans des projets d’expansion ou de changement d’actionnariat.

Des sorties en hausse et un marché secondaire plus actif

Le développement du capital-investissement se mesure également à la progression des désinvestissements.

En 2024, les sorties ont atteint 1,067 milliard de dirhams.

Sur la période 2018-2024, leur montant cumulé s’est établi à 5,7 milliards de dirhams, contre près de 2 milliards entre 2012 et 2017.

Le marché secondaire concentre désormais 44 % des sorties, alors qu’il ne représentait que 3 % entre 2006 et 2011.

Les introductions en Bourse ont également retrouvé une certaine place et représentent 22 % des désinvestissements réalisés entre 2018 et 2024.

La diversification des mécanismes de sortie constitue un indicateur de maturité pour le secteur, puisqu’elle améliore les perspectives de liquidité pour les sociétés de gestion et les investisseurs.

Un rendement brut moyen de 12 %

Les performances cumulées à fin 2024 font ressortir un taux de rendement interne brut (TRI) moyen de 12 %, pour un multiple global de 1,9.

La durée moyenne de détention des participations s’établit à 6,2 ans.

Les niveaux de rendement diffèrent selon les secteurs.

La santé affiche le TRI brut moyen le plus élevé, à 23 %, devant les services (15 %) et la construction-BTP (14 %).

Les technologies de l’information et de la communication atteignent 12 %, contre 6 % pour l’industrie automobile, 4 % pour la distribution et le négoce et 1 % pour l’industrie agroalimentaire.

Ces indicateurs montrent que le capital-investissement marocain a franchi plusieurs étapes de structuration : augmentation des levées, diversification des investisseurs, montée en puissance des véhicules réglementés, développement des sorties et élargissement des stratégies sectorielles.

Dans cette nouvelle configuration, le Fonds Mohammed VI pour l’Investissement agit comme un accélérateur.

Son impact dépendra désormais de la capacité des fonds sélectionnés à déployer effectivement les capitaux mobilisés, à accompagner les entreprises dans leur développement et à orienter les investissements vers les secteurs susceptibles de renforcer durablement la production, l’emploi et la compétitivité de l’économie marocaine.

Selim Benabdelkhalek

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Si leurs missions sont complémentaires, elles répondent à deux logiques distinctes : l’une consiste à créer les conditions favorables à l’investissement, l’autre à financer les projets jugés stratégiques pour l’économie nationale.

Créé en 2020 et doté de 45 milliards de dirhams, le Fonds Mohammed VI pour l’Investissement constitue le fonds souverain d’investissement du Royaume.

Sa vocation est d’intervenir comme investisseur public dans des projets structurants, en mobilisant des capitaux privés autour d’opérations considérées comme prioritaires.

Son principe de fonctionnement repose sur un effet de levier : chaque dirham investi par le Fonds doit permettre de mobiliser trois à quatre dirhams supplémentaires auprès d’investisseurs privés.

À l’inverse, le ministère de l’Investissement n’a pas vocation à financer directement les projets.

Depuis sa création, il intervient principalement comme pilote de la politique nationale de l’investissement. Son rôle consiste à définir les orientations stratégiques, mettre en œuvre la Charte de l’investissement, simplifier les procédures administratives, attirer les investissements étrangers et assurer l’évaluation des politiques publiques.

En somme, le ministère « fait les règles du jeu », tandis que le FM6I « joue sur le terrain avec son argent ».

Le ministère, porte d’entrée des investisseurs

Pour un porteur de projet, le premier interlocuteur reste le ministère de l’Investissement et les Centres régionaux d’investissement (CRI).

Le ministère pilote notamment les guichets uniques régionaux chargés d’accompagner les investisseurs dans leurs démarches administratives et de réduire les délais d’instruction.

À travers la Charte de l’investissement de 2022, il fixe également les critères d’éligibilité aux différentes aides publiques.

L’objectif affiché est d’atteindre 550 milliards de dirhams d’investissements et la création de 500 000 emplois à l’horizon 2026.

Le ministère intervient également lorsque des projets rencontrent des blocages administratifs, coordonne les missions de promotion économique à l’international et assure le suivi de l’impact des investissements réalisés sur les territoires.

Le FM6I, un investisseur de long terme

De son côté, le Fonds Mohammed VI intervient comme investisseur institutionnel.

Contrairement à une banque, il ne distribue pas directement des crédits classiques.

Il peut entrer au capital d’entreprises, octroyer des prêts ou des quasi-fonds propres et créer des fonds d’investissement spécialisés, dont la gestion est confiée à des sociétés de gestion, tout en conservant les orientations stratégiques.

Son action se concentre sur cinq secteurs considérés comme prioritaires :

• l’industrie ;
• l’agriculture et l’agroindustrie ;
• les énergies renouvelables et l’hydrogène vert ;
• le tourisme, la santé et l’éducation ;
• les infrastructures, notamment dans les domaines de la logistique, de l’eau et du numérique.

L’objectif est d’intervenir sur des projets de grande envergure, souvent jugés trop risqués ou nécessitant des financements de long terme que les acteurs privés ne souhaitent pas assumer seuls.

Un parcours d’investissement en plusieurs étapes

Après le dépôt d’un dossier sur la plateforme « Invest in Morocco » ou auprès du CRI compétent, une première phase de recevabilité permet de vérifier la complétude du dossier.

Vient ensuite une phase d’instruction menée par la Commission régionale unifiée d’investissement (CRUI), qui examine la viabilité économique du projet, son éligibilité aux dispositifs de la Charte de l’investissement ainsi que son impact en matière d’emploi, d’intégration locale, de décarbonation ou encore d’export.

En cas d’avis favorable, une convention d’investissement est signée avec l’État.

Celle-ci ouvre l’accès aux différentes aides prévues par la Charte, notamment des primes pouvant atteindre 30 % du montant de l’investissement, auxquelles peuvent s’ajouter des bonifications pour certains secteurs stratégiques, ainsi que des avantages fiscaux ou fonciers.

Le suivi du projet est ensuite assuré par le CRI, les aides étant versées progressivement en fonction de l’avancement des investissements réalisés.

Quand le ministère passe le relais au Fonds

L’articulation entre les deux institutions apparaît surtout pour les projets de grande taille.

Lorsqu’un investissement dépasse environ 200 millions de dirhams ou présente un caractère stratégique, le ministère peut orienter son promoteur vers le Fonds Mohammed VI pour un éventuel co-investissement.

Une nouvelle phase s’ouvre alors, fondée sur les méthodes du capital-investissement, avec des analyses financières approfondies et des procédures de due diligence.

Ainsi, le ministère accompagne les investisseurs dans leurs démarches administratives et leur accès aux dispositifs publics, tandis que le FM6I intervient uniquement lorsque le projet nécessite un financement structurant susceptible de mobiliser des capitaux privés supplémentaires.

La complémentarité des deux institutions permet d’éviter les chevauchements de compétences et d’accélérer la transformation de l’économie marocaine vers une part croissante d’investissements privés adossés à l’investissement public, allégeant de fait la pression sur le budget de l’État, appelé à se concentrer sur d’autres priorités.

SB

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De fait, au troisième trimestre 2025, à la faveur des introductions en Bourse et des augmentations de capital, le niveau de participation des particuliers est monté à 30 %, un seuil quasiment jamais atteint. Il s’est depuis stabilisé autour d’une vingtaine de pour cent, pour un nombre d’investisseurs particuliers actifs estimé à environ 30 000, voire davantage.

Plus important encore que leur nombre, leur comportement a évolué. Les particuliers ne souscrivent plus uniquement aux introductions pour revendre quelques jours plus tard et réaliser une plus-value. Ils s’inscrivent désormais dans une logique de moyen et de long terme, marquant un changement de nature plus que de degré.

Ce retour s’explique en partie par un environnement devenu plus favorable.

La transformation récente de l’économie marocaine, les investissements réalisés dans les secteurs productifs et les infrastructures, ainsi que la dynamique des entreprises appelées à y répondre, ont créé un volume d’opportunités nouvelles et diversifiées pour les petits porteurs.

À cela s’ajoute un facteur déterminant : la confiance retrouvée dans le marché, renforcée par une série de réformes ayant apporté davantage de gouvernance et de transparence.

L’AMMC a considérablement renforcé les exigences en matière de communication financière, désormais alignées sur les standards internationaux. Les sociétés cotées publient des comptes annuels et semestriels plus détaillés, des indicateurs trimestriels qui n’existaient pas auparavant ainsi qu’un rapport ESG annuel obligatoire.

Le régulateur a également imposé de nouvelles règles de gouvernance aux émetteurs : comité d’audit obligatoire, administrateurs indépendants et exigences de parité au sein des conseils d’administration.

Confiance retrouvée d’un côté, entreprises ayant de véritables besoins de financement de l’autre, secteurs d’activité porteurs comme la santé ou la construction : la dynamique est devenue vertueuse et attire naturellement un public plus large.

Simplifier l’accès au marché

Parallèlement, le second axe d’action du régulateur a consisté à faciliter l’accès des entreprises au marché des capitaux, aussi bien pour les émissions de dette que pour les opérations sur actions.

Sur le marché obligataire, l’accès aux placements privés a été simplifié. Le nombre d’investisseurs institutionnels pouvant être sollicités est passé de 10 à 20, facilitant mécaniquement le placement des émissions.

Pour rappel, un placement privé – par exemple une émission obligataire – permet de s’adresser directement à des investisseurs qualifiés disposant des compétences et des capacités financières requises, sans prospectus, avec un délai d’autorisation limité à dix jours auprès de l’AMMC.

La procédure est donc plus rapide et le cercle des investisseurs qualifiés a été élargi.

Certaines contraintes ont même été supprimées.

Alors qu’un emprunt obligataire devait auparavant être autorisé par l’assemblée générale, l’autorisation du conseil d’administration suffit désormais, comme c’est déjà le cas pour un emprunt bancaire.

De nouveaux instruments sont également venus enrichir l’offre de financement, notamment les emprunts verts et les project bonds, diversifiant ainsi les solutions proposées aux émetteurs.

L’architecture du marché boursier a elle aussi été revue, avec la création d’un marché principal et d’un marché dédié aux PME, doté de règles plus adaptées.

La définition retenue de la PME est volontairement large : moins de 500 millions de dirhams de chiffre d’affaires, moins de 300 salariés ou moins de 200 millions de dirhams de total de bilan.

Cette approche élargit le champ des entreprises susceptibles d’accéder au marché.

L’ensemble de l’écosystème a accompagné cette évolution. L’AMMC, la Bourse de Casablanca, Maroclear et l’APSB ont accepté de réduire de moitié leurs commissions pour cette catégorie d’entreprises, tout en mettant en place un parcours accéléré (fast-track) ainsi qu’un dispositif d’accompagnement.

Le succès attendu n’est pas encore pleinement au rendez-vous, mais, comme pour de nombreuses réformes structurelles, le cadre réglementaire constitue désormais un prérequis et un puissant facteur d’incitation.

Un marché à terme en construction

Le lancement récent du marché à terme vient compléter cette architecture.

Il offre à la fois des solutions de couverture contre les risques et de nouvelles possibilités d’investissement.

Un opérateur anticipant une hausse ou une baisse du marché peut ainsi prendre position sans détenir directement un portefeuille d’actions, grâce à l’effet de levier.

Le marché est ouvert à l’ensemble des investisseurs par l’intermédiaire des sociétés de Bourse, élargissant ainsi l’accès à cette nouvelle catégorie de produits.

L’approche reste néanmoins progressive.

Aujourd’hui, ce sont principalement les investisseurs institutionnels qui utilisent ce compartiment, le temps que les acteurs s’approprient les nouveaux instruments et que les sociétés de Bourse déploient les systèmes nécessaires pour les proposer à leurs clients.

À ce stade, un seul produit dérivé est coté : le contrat à terme (future) sur l’indice MASI.

Le prochain produit attendu sera un contrat à terme sur les taux d’intérêt, adossé aux bons du Trésor.

La Bourse de Casablanca devient un groupe d’infrastructures intégré

Ces nouveaux compartiments ne constituent pas des initiatives isolées.

Ils s’inscrivent dans une même ambition : transformer la Bourse de Casablanca en un véritable groupe intégré d’infrastructures de marché financier.

L’objectif est que la Bourse ne soit plus seulement l’opérateur du marché au comptant, mais un groupe présent sur l’ensemble de la chaîne de valeur des marchés de capitaux.

La filialisation du marché au comptant est actuellement en cours. La Bourse de Casablanca évolue vers une structure de holding, dotée d’une filiale dédiée à la gestion du marché cash.

Une deuxième filiale, chargée de la gestion du marché à terme, a démarré son activité en avril.

Une troisième structure, la chambre de compensation (CCP), assure désormais la compensation obligatoire des opérations réalisées sur le marché des produits dérivés.

Le projet de loi relatif au marché à terme, actuellement au Secrétariat général du gouvernement, prévoit d’élargir les missions de cette chambre de compensation au-delà des seuls produits dérivés.

À terme, le marché au comptant pourra lui aussi être compensé par cette infrastructure.

Cette évolution s’accompagne d’une montée progressive de la Bourse de Casablanca au capital de Maroclear.

Sa participation s’élève aujourd’hui à 5 %. Le cahier des charges ainsi que le protocole signé en 2024 prévoient de la porter à 34 %.

Les travaux de valorisation ont déjà été réalisés. Cette opération vise à renforcer durablement les synergies entre les différentes infrastructures du marché des capitaux.

Une quatrième brique : la technologie

Une quatrième branche est également en cours de développement.

Prévue dans le cahier des charges, elle prendra la forme d’une filière technologique.

Une société informatique développera des produits et services destinés aux infrastructures du groupe Bourse de Casablanca, mais également à l’ensemble de ses participants, en particulier les sociétés de Bourse.

L’objectif est double : renforcer les capacités d’exécution et harmoniser les systèmes utilisés par l’ensemble des acteurs de la place.

Reste enfin le chantier des produits.

Les ETF sont désormais disponibles. Les OPCI peuvent, en théorie, être cotés, un sujet actuellement à l’étude.

La titrisation pourrait suivre la même trajectoire et rejoindre à son tour la cote, prolongeant ainsi les mécanismes de financement innovants qui se sont développés ces dernières années.

En définitive, c’est une place financière qui gagne progressivement en profondeur qui se dessine.

Produit après produit, infrastructure après infrastructure, chaque nouvelle brique élargit les solutions de financement disponibles et renforce la profondeur du marché.

Or, c’est précisément de cet outillage complet dont l’économie marocaine aura besoin, à mesure que ses grands chantiers, ses infrastructures et ses entreprises en croissance feront appel à des modes de financement toujours plus complexes, qu’un marché des capitaux intégré et pleinement équipé sera en mesure d’accompagner.

Afifa Dassouli

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Pour comprendre l’activité d’externalisation d’actifs immobiliers, il faut revenir une étape en arrière.

Aujourd’hui, la concentration de certaines foncières sur l’industrie se justifie par la politique de l’État. Celle-ci repose sur la volonté de mobiliser toutes les forces vives en faveur du développement industriel, l’industrialisation du pays étant l’un des principaux vecteurs de création d’emplois.

Concrètement, il s’agit d’entrepreneurs qui puisent dans leurs actifs afin de financer leur activité. Pour ce faire, ils vendent certaines de leurs immobilisations – bureaux, usines, hôpitaux ou écoles, selon leur secteur d’activité – afin de récupérer des liquidités qu’ils réinjectent dans leur cœur de métier.

Ce choix s’explique principalement par le fait que la rentabilité immédiate de ces actifs immobiliers est inférieure à celle générée par leur activité principale.

Ainsi, lorsque les entreprises atteignent un certain niveau de structuration, comme c’est le cas à l’international, elles cherchent à externaliser leurs actifs immobiliers, qu’elles préfèrent louer auprès des foncières plutôt que de continuer à les détenir.

Autrement dit, lorsque les entreprises deviennent plus structurées, l’acquisition de biens immobiliers, qui ne relève pas de leur cœur de métier, est progressivement remplacée par la location. Le coût moyen pondéré du capital, qui doit se situer entre 12 % et 14 %, est en effet pénalisé par des immobilisations insuffisamment rentables.

Traditionnellement, un investisseur industriel devait consacrer plus du tiers de son investissement à son installation immobilière et à ses équipements, voire à la construction de son usine. Aujourd’hui, il préfère consacrer l’intégralité de son budget à son activité et ne supporter qu’un loyer afin d’améliorer sa rentabilité.

Or, les OPCI sont, par définition, des spécialistes de l’immobilier. Ils acquièrent les actifs, les adaptent aux besoins des investisseurs et les leur louent.

Un modèle largement éprouvé à l’international

Ce métier de Real Estate Investment Trusts (REITs) est largement répandu dans le monde. Il représente plus de 4 500 milliards de dollars d’actifs immobiliers, portés par des foncières qui gèrent une épargne institutionnelle et individuelle avoisinant les 2 500 milliards de dollars.

Depuis longtemps, dans les économies occidentales, les entreprises n’investissent plus directement dans leurs actifs immobiliers. Ce sont les gestionnaires d’actifs qui créent des foncières, administrent ces patrimoines de manière professionnelle, les valorisent et en assurent la pérennité.

Les foncières, qui existent depuis longtemps, peuvent prendre la forme d’un OPCI immobilier, c’est-à-dire d’une foncière réglementée portant des actifs immobiliers.

Ce véhicule concentre d’importants actifs et permet à l’économie de dégager des financements destinés à différents secteurs d’activité.

Par ailleurs, il favorise une gestion professionnelle de l’immobilier ainsi qu’une maintenance adaptée aux exigences des locataires. Sa rentabilité est soutenue par la dynamique économique et par la pérennisation du secteur immobilier.

Il convient de préciser que la foncière, société propriétaire des actifs, est elle-même gérée par une société de gestion.

Deux de ces foncières sont d’ailleurs cotées en Bourse : Immorente Invest, gérée par CFG Capital, et Aradei Capital, gérée par REIM Capital (Real Estate Investment Management).

La société de gestion se charge de trouver les locataires, tandis que la foncière identifie les opportunités d’acquisition.

Une même société de gestion peut administrer plusieurs structures. Elle crée des opportunités d’investissement via des produits financiers proposés aux investisseurs, qu’elle gère ensuite pour leur compte.

Pour chaque acquisition immobilière, une structure spécifique peut être créée selon le profil des investisseurs. Certains souhaitent financer un secteur particulier, comme l’éducation, l’industrie ou la logistique.

C’est donc la foncière qui détient les actifs proposés aux investisseurs institutionnels.

Le cadre réglementaire des OPCI

De la même manière qu’il existe des normes comptables pour les banques ou les compagnies d’assurance, il était nécessaire de créer un cadre spécifique pour l’immobilier.

En 2016, la loi sur les OPCI a permis aux foncières d’adopter le statut d’OPCI afin d’être réglementées et supervisées par l’AMMC. Les sociétés de gestion doivent elles aussi être agréées, tandis que les actifs font l’objet d’une valorisation obligatoire réalisée par des experts immobiliers.

Une différence majeure subsiste néanmoins : la foncière dispose d’un capital fixe, alors que l’OPCI fonctionne avec un capital variable.

C’est d’ailleurs souvent pour cette raison que toutes les foncières ne prennent pas nécessairement la forme d’un OPCI.

Les foncières peuvent commencer par réunir des investisseurs afin de constituer un capital important destiné à acquérir des actifs immobiliers. Elles peuvent également structurer des opérations déjà identifiées et en proposer le financement aux investisseurs institutionnels.

Elles commercialisent ainsi une véritable thèse d’investissement. Il peut s’agir, par exemple, de construire un immeuble au centre de Casablanca destiné à être loué. Les fonds sont levés sur la base de la confiance accordée à la société de gestion et à sa capacité à mettre en œuvre le plan d’affaires.

Le risque existe, mais la rentabilité attendue est également plus élevée.

Les foncières doivent donc assurer le rendement de leurs opérations, transformer les projets immobiliers en produits financiers, apporter les financements nécessaires, garantir la maintenance des actifs et instaurer une relation de confiance avec les investisseurs.

Parallèlement, elles veillent à renforcer progressivement leurs fonds propres afin de réduire leur niveau de risque.

Un levier de financement pour l’économie

Ces outils servent directement l’économie en permettant aux entreprises, industrielles ou non, d’externaliser leurs actifs immobiliers et de réallouer ces ressources financières à leur activité principale.

Ils permettent également aux investisseurs d’améliorer leur rendement en devenant actionnaires des foncières, tout en diversifiant leurs portefeuilles.

Ce métier introduit également davantage de transparence dans le secteur immobilier, tant pour l’évaluation des actifs que pour la formation des prix.

Par définition, ces nouveaux modes de financement reposent sur une transparence complète et contribuent à établir des référentiels de prix fiables, utiles à l’ensemble des acteurs du secteur.

Les quelque 130 milliards de dirhams d’actifs aujourd’hui portés par les OPCI et les autres foncières constituent ainsi une nouvelle source de financement pour l’économie marocaine, tous secteurs confondus.

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En France, l’État se fait locataire de ses propres murs

La logique d’externalisation immobilière portée par les foncières gagne désormais l’appareil d’État lui-même.

En France, le Parlement a définitivement adopté, mardi 21 juillet, la création d’une société foncière chargée de gérer l’immobilier de l’État.

Conséquence directe : les administrations, ministères compris, deviennent locataires des bâtiments qu’elles occupent.

Le dispositif transforme l’Agence de gestion de l’immobilier de l’État (Agile) en établissement public à caractère industriel et commercial, propriétaire des murs sous la tutelle de la Direction de l’immobilier de l’État.

En dissociant le rôle du propriétaire de celui de l’occupant, l’objectif est de responsabiliser les administrations sur les surfaces réellement utilisées. Le ratio moyen atteint actuellement environ 24 m² par agent, contre 10 m² dans le secteur privé.

Un modèle déjà adopté par les Pays-Bas, le Danemark et la Finlande.

L’enjeu est également financier. L’État français possède un parc d’environ 96 millions de mètres carrés bâtis, valorisé à près de 74 milliards d’euros, qu’il entend réduire d’un quart d’ici 2032.

Adopté par 276 voix contre 86, le texte doit permettre de dégager un levier de financement face à un besoin d’investissement estimé par la Cour des comptes entre 140 et 150 milliards d’euros à l’horizon 2050.

Preuve que la foncière n’est plus seulement un outil au service des entreprises, elle s’impose désormais comme un véritable instrument de politique patrimoniale publique.

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Ces produits sont innovants au Maroc lorsqu’ils ont été spécifiquement créés par l’État marocain. Car si l’on peut trouver de l’innovation et de la sophistication à des niveaux beaucoup plus élevés, le qualificatif est utilisé à juste titre, ici au Maroc, pour parler de produits et de financements qui sont adossés à des actifs et s’apparentent à des opérations dites de « lease back ».

Concrètement, un détenteur, qui est aussi utilisateur d’un actif, va le vendre à un acheteur et va ensuite le lui louer. Au lieu d’avoir un actif dans son bilan, il va avoir zéro dans son bilan. Il va donc liquéfier le bien et disposer immédiatement d’argent pour l’utiliser autrement, tout en supportant, dans le temps, des charges locatives ainsi que les coûts de rénovation et les grosses réparations, en tant que locataire.

Si ces charges sont égales à l’amortissement que le propriétaire enregistrait lui-même chaque année sur son compte de produits et charges, l’opération serait neutre pour lui.

Or, ce n’est souvent pas le cas pour le financement innovant au Maroc.

Un effort financier est produit par l’État marocain pour mettre sur le marché ces produits innovants, pour des raisons patriotiques et stratégiques. Car la plupart des actifs ayant fait l’objet de ces opérations sont totalement amortis, ce qui laisse les charges de loyers entièrement à la charge de l’État qui a lancé ces opérations.

D’autant que certains biens sont vétustes et exigent d’importants investissements de rénovation, ce qui renchérit leur relocation.

En conséquence, l’État aurait pu recourir à des financements conventionnels beaucoup moins coûteux, mais il a préféré miser sur l’innovation, créer une nouvelle classe d’actifs et consentir un sacrifice sur le rendement, puisqu’il en est lui-même le fournisseur.

En contrepartie, il lève des ressources afin d’être au rendez-vous des exigences et des enjeux des chantiers colossaux et pressants du moment. Il s’agit de toute une vision durable du Maroc qu’il fallait engager, mettre en œuvre et donc financer.

L’autre véhicule en est la Charte de l’investissement, sortie et validée en 2022, qui a exprimé les ambitions de l’État. Depuis, près de 90 % des 500 milliards de dirhams d’investissements privés prévus ont été réalisés, même si les retombées sur l’emploi n’ont pas atteint l’objectif des 500 000 postes.

Les projets d’investissement concernés sont supérieurs à 50 millions de dirhams avec une création de 50 emplois stables. Ou, si le projet crée 150 emplois, il n’est soumis à aucun seuil de montant d’investissement pour bénéficier de primes pouvant atteindre 30 % de l’investissement, entre autres avantages prévus par cette Charte.

De très importants programmes d’investissements sont aujourd’hui encore en cours : le programme de transport ferroviaire, celui du transport aérien ou encore les programmes liés aux enjeux de la gestion de l’eau, un sujet d’une portée stratégique et vitale pour le Maroc.

Les projets d’investissement ont ainsi bénéficié des efforts de financement engagés par l’État, qu’il s’agisse de financements intérieurs, extérieurs ou des financements dits innovants, qui font partie intégrante de cette palette de solutions.

L’État a décidé de passer à l’exécution en mettant de côté les considérations d’optimisation du rendement. C’est un sujet de souveraineté.

Résultat : après quatre ans, le Maroc est en plein chantier et les réalisations ont transformé les infrastructures routières, portuaires, les villes, les régions, ainsi que les avancées énergétiques.

Un accent a également été mis sur la décentralisation et l’aménagement territorial, rendant les changements visibles et profitant aux citoyens.

Les OPCI, principal véhicule de cette stratégie

C’est ainsi que les produits de financement innovants incarnent, pour le Maroc, au-delà de leur sens académique, des instruments financiers à portée stratégique, dont le principal véhicule est l’OPCI (Organisme de Placement Collectif Immobilier).

Leur succès immédiat a été facilité par un niveau de rendement inégalé sur le marché des capitaux.

En effet, les premiers taux servis par ces produits financiers ont dépassé les 6 %, dans un contexte où la courbe des taux à 15 ans se situait à 5 %, alors même que la nature de cet actif n’était pas aussi liquide que les bons du Trésor.

À 6,3 % précisément, la première rémunération des OPCI constitue une bonne appréciation de la qualité de l’émetteur et de la liquidité.

Même si la loi n° 70-14 relative aux Organismes de Placement Collectif Immobilier a été adoptée le 25 août 2016, le lancement réel est intervenu avec les premiers agréments en 2019-2020.

L’agrément du premier OPCI, CDG Premium Immo, en 2019, suivi de CIH Patrimmo au premier semestre 2020, puis d’Ajarinvest, filiale de la CDG et de CIH Bank, a démontré l’ingéniosité de l’État.

Les institutionnels ont investi dans un produit que l’État avait lui-même choisi et ont ainsi accompagné cette stratégie dans un cadre sécurisé, les actifs cédés aux OPCI restant sous la gestion de l’État et étant de nature stratégique.

Il s’agit notamment d’administrations, d’universités, de CHU ou encore d’établissements pénitentiaires, dont la vente est effective avec une valorisation réalisée au moment de la négociation et validée par deux experts mandatés par l’OPCI.

Depuis, plusieurs OPCI privés ont vu le jour et ne cessent de se développer et de se spécialiser.

Cet instrument de financement, particulièrement bien rémunéré, voire offrant le meilleur rendement du marché, constitue aujourd’hui un véritable défi pour les opérateurs souhaitant lever des fonds.

En créant ces opérations de cession, certes pour financer ses propres projets stratégiques, l’État a également fait émerger un marché des OPCI privés qui représente aujourd’hui plusieurs milliards de dirhams d’actifs.

Une palette d’outils pour financer l’économie

L’État ne s’est toutefois pas arrêté aux OPCI.

Parmi les produits de financement innovants créés pour servir sa stratégie, la mise en place de fonds destinés au financement de l’investissement joue également un rôle important dans la stimulation de l’investissement privé.

De même, la titrisation est utilisée pour rationaliser certaines structures, les alléger et relancer leur capacité de création de richesse et leur rentabilité.

L’État envisage lui-même de titriser certaines de ses charges et créances.

Concrètement, il s’agit d’anticiper des flux positifs qui devaient être perçus dans un, deux ou cinq ans, de les encaisser dès aujourd’hui et de les mobiliser, plutôt que de faire appel directement au marché.

Pour cela, un fonds de titrisation est créé avec la garantie de l’État, auquel sont cédées les créances concernées.

Les investisseurs institutionnels sont particulièrement friands de ces nouveaux titres, car ils conservent un droit de recours qui constitue, de fait, une garantie de l’État.

Celui-ci devient ainsi un acteur à part entière du marché des capitaux.

L’argent est alors mobilisé sur un marché qui collecte l’épargne des investisseurs institutionnels ainsi que l’épargne individuelle, puis l’alloue à des placements offrant un bon rendement, tout en permettant d’associer des signatures publiques et privées.

L’objectif final est de mettre davantage de ressources au service de l’économie, de la dynamiser et de permettre aux opérateurs, qu’ils soient publics ou privés, de financer leurs besoins à travers une multiplicité de véhicules de financement.

Afifa Dassouli

Comment les institutionnels ont restructuré leurs portefeuilles

Les OPCI ont tout particulièrement permis aux institutionnels – caisses de retraite, compagnies d’assurances, banques et autres holdings – de restructurer leurs portefeuilles en se réconciliant avec l’immobilier, tout en finançant indirectement l’industrie légère dans les zones industrielles, entre autres.

Ils accompagnent également de grands opérateurs industriels souhaitant s’installer au Maroc sans porter dans leur bilan des actifs fonciers et immobiliers, tels que les usines elles-mêmes.

À ce titre, les OPCI spécialisés dans l’immobilier industriel constituent un atout d’attractivité pour le Maroc vis-à-vis de ces investisseurs, qui n’ont plus à se préoccuper ni du foncier ni des constructions nécessaires à leur implantation.

La loi sur les OPCI industriels et la réglementation instaurée par l’AMMC ont introduit un outil réglementé et plus rassurant, venant compléter le travail des foncières.

Aujourd’hui, ces OPCI participent à des appels d’offres pour acquérir du foncier et construire des usines destinées à des utilisateurs étrangers, généralement dans le cadre de nouveaux projets d’investissement au sein des nombreuses zones industrielles créées sur l’ensemble du territoire.

Au point qu’aujourd’hui, de grands industriels, notamment asiatiques, réputés pour leur exigence, s’installent de plus en plus au Maroc parce qu’ils y trouvent l’ensemble de ces services, dans des délais précis et avec des budgets respectés.

Cette chaîne de valeur a atteint un niveau de professionnalisme particulièrement élevé.

Certaines banques se sont regroupées pour créer les premières foncières de taille importante, accompagnées par des investisseurs institutionnels dans le cadre du plan « Émergence ». Elles portent aujourd’hui un portefeuille d’actifs considérable, évalué à plusieurs milliards de dirhams.

Le secteur privé a ensuite pris le relais, portant le nombre d’OPCI à 60 entre 2019 et juin 2025, dont trois grandes foncières ainsi que plusieurs OPCI industriels.

Jusqu’alors, les investisseurs institutionnels détenaient des portefeuilles composés principalement d’actions sur une Bourse jugée peu efficiente et d’obligations, essentiellement en bons du Trésor, à hauteur de 30 %. Ils avaient également tenté d’investir directement dans l’immobilier en devenant eux-mêmes promoteurs, sans obtenir de résultats particulièrement probants.

Grâce aux OPCI, ils ont pu remplir la poche d’allocation d’actifs destinée à l’immobilier et se recentrer sur leur cœur de métier, celui de spécialistes de la finance.

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Le Maroc a posé, ces dernières années, les bases d’une convergence économique et financière dont les effets se lisent aujourd’hui dans la structure de son économie.

Avec un peu de recul, tout est parti d’un travail de fond mené par l’administration, à commencer par les assises de la fiscalité, qui ont amélioré le climat des affaires et fluidifié le doing business.

Deux administrations incarnent ce basculement. L’Office des Changes a fait des pas de géant : l’acte d’investissement des étrangers est devenu beaucoup plus fluide, et la relation des Marocains avec la devise nettement plus souple. La Douane, de son côté, a modernisé ses processus, notamment à travers PortNet.

L’ensemble a créé un terreau fertile pour le développement des investisseurs marocains comme de l’économie nationale.

Cette évolution a fait bouger la structure de la balance commerciale et de la balance des paiements. Les contributeurs ne sont plus seulement les piliers historiques, comme les transferts des Marocains résidant à l’étranger, le tourisme et les exportateurs traditionnels.

De nouveaux ruisseaux alimentent désormais l’équilibre. L’automobile notamment, ainsi que les nouveaux métiers mondiaux du Maroc, comme l’aéronautique, portent une part croissante de l’effort.

Le financement institutionnel au cœur du développement

Le développement suppose du financement, et celui-ci provient principalement des institutionnels : caisses de retraite et leurs régies, compagnies d’assurance, banques et holdings.

Ces derniers ont joué le jeu en adoptant les innovations récentes en matière de financement et en soutenant l’économie de manière appuyée. C’est cet effort conjoint, public et privé, qui commence à porter ses fruits.

La dynamique sert d’ailleurs les institutionnels eux-mêmes. En dehors de leurs fonds de portefeuille et de leur participation obligatoire dans la dette publique, leurs rendements s’étiolaient.

À l’image de ce qu’ont connu les marchés italien et espagnol, la remontée des rendements a dynamisé un véritable marché des capitaux, où les acteurs n’ont plus les yeux rivés uniquement sur la Bourse.

Le rôle décisif, et discret, de la banque centrale

La banque centrale a joué un rôle déterminant, mais discret. Elle n’a pas financé directement l’économie ; elle a édicté des règles nouvelles, inscrites dans la réglementation, qui permettent de déconsolider.

Le mécanisme est parlant. Lorsqu’une banque finance un OPCI portant des actifs de l’État, cet engagement est assimilé à un actif de l’État. La consommation de fonds propres devient alors quasi nulle par rapport à un financement classique.

De l’espace s’est ainsi libéré dans les bilans bancaires pour accueillir de nouveaux financements.

C’est une mesure qui passe inaperçue dans le métier, mais qui en constitue le véritable ressort, un ressort où le risque reste mesuré et protégé, adossé à un secteur bancaire résilient.

La relation étroite entretenue avec le FMI, mise en lumière notamment lors de son rendez-vous de Marrakech, a joué le rôle d’accélérateur. Elle a permis au pays de capitaliser sur les expériences accumulées un peu partout dans le monde et de rapprocher ses pratiques des standards internationaux.

Le résultat est une intelligence mixte entre le public et le privé, à l’origine de l’émergence de nouveaux points d’appui, des OPCI à l’écosystème de Casablanca Finance City, notamment.

Le régulateur du marché des capitaux a accompagné cette montée en puissance en faisant aboutir les textes de loi et d’application dans un temps record, pour saisir un moment qu’il ne fallait pas rater.

Innovation, fiscalité et confiance

Les ressources des institutionnels ne sont pas illimitées, mais la phase de croissance que traverse le pays leur permet d’innover.

L’assurance en offre l’illustration la plus nette : des couvertures qui n’existaient pas émergent, comme l’assurance de l’image sur le web. Le secteur ne se limite plus au clivage vie / non-vie ; il s’étend aux accidents du travail et à l’assurance des chantiers.

Cette diversification ramène du cash nouveau, que les institutionnels doivent ensuite déployer en finançant l’économie et en installant, au fil du temps, un cercle vertueux.

Par ailleurs, le vieux complexe lié à la place des investisseurs étrangers à la Bourse de Casablanca appartient au passé. L’épargne nationale est aujourd’hui suffisamment étoffée pour financer les besoins de croissance du pays, notamment à travers la Bourse et ce, sur un rythme croissant, avec des contributions en hausse.

La fiscalité résume à elle seule le cercle vertueux à l’œuvre. L’impôt sur les sociétés a été ramené à 20 %, et pourtant les recettes continuent de progresser.

Deux facteurs l’expliquent. D’abord, une campagne d’assainissement menée sans tapage, qui a permis de mieux appréhender le privé, les professions libérales et les petits commerces avec une démarche fondée, parce qu’elle touche au social.

Ensuite, et surtout, le rétablissement d’un pont de confiance : l’État a inspiré confiance, et les contribuables ont suivi.

Cette confiance s’appuie en partie sur la digitalisation, la simplification de l’acte d’investir et un vrai effort de communication.

L’administration se veut désormais accessible, sans crainte ni complexe, avec une logique de proximité jusque dans les directions des impôts. Administration et secteur privé avancent à un rythme parallèle, et l’interaction est devenue quasiment fluide.

Des bénéfices pour les retraites, mais des défis persistants

La transformation financière profite directement aux systèmes de retraite.

Une économie qui croît de l’ordre de 6 % ouvre des opportunités de placements rentables, ce qui se traduit par une meilleure gestion des portefeuilles des caisses et, donc, par un gain de pérennité.

L’ordre de grandeur est éloquent : lorsque la Bourse progresse de 20 %, les portefeuilles des compagnies d’assurance dégagent, par le jeu de la répartition des actifs, une performance de 15 à 18 %, contre 4 à 5 % auparavant.

Autant de gains qui allongent la durée de vie des caisses de quelques mois, voire de quelques années.

Mais cette contribution ne suffit pas à elle seule. La réforme paramétrique des régimes reste à mener, un chantier lourd mais incontournable qui incombera à la prochaine législature et au prochain gouvernement.

Pour autant, malgré tous ces acquis, la principale fragilité reste à adresser.

La croissance n’est pas encore homogène d’une région à l’autre ; elle n’est pas assez inclusive.

L’enjeu central consiste à faire en sorte que le taux de croissance bénéficie à la masse.

Le taux de pénétration s’est certes déjà élargi, facilitant l’intégration de populations désormais présentes dans des structures organisées, là où l’informel dominait.

Mais deux chantiers conditionnent la suite de la trajectoire à l’horizon 2030 : la réforme des retraites et une croissance mieux répartie entre les territoires.

Zouhair Yata

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Un chiffre traverse ce numéro spécial sans y trouver de réponse. La Charte de l’investissement de 2022 fixait deux objectifs : 550 milliards de dirhams d’investissements privés et 500 000 emplois. Le premier a été atteint à près de 90 %. Le second ne l’a pas été.

Cet écart n’est pas une anomalie statistique, c’est en réalité le résumé de la décennie qui vient.

Le Wali de Bank Al-Maghrib l’a dit devant Sa Majesté le Roi, en présentant le rapport annuel de la Banque centrale. L’économie a crû de 4,9 % en 2025, l’inflation est restée contenue sous 1 %, le déficit budgétaire est revenu à 3,5 % du PIB, les réserves de change atteignent 443 milliards de dirhams, près de cinq mois et demi d’importations.

Alors certes, les créations d’emplois ont augmenté, mais pas assez pour faire reculer sensiblement un taux de chômage qui reste à 13 %. Et le Wali Jouahri a posé le mot qui importe, celui de décalage, entre des performances économiques objectivement mesurées et le ressenti de nos citoyens.

Il y a dans ce constat un paradoxe qu’on ne pourra plus cacher derrière les performances financière. Parmi les raisons de l’amélioration du déficit budgétaire, la Banque centrale cite explicitement les recettes des mécanismes de financement innovants, ceux-là mêmes que nos pages décrivent en détail : OPCI, cession-bail, titrisation.

L’ingénierie financière marocaine fonctionne et elle produit exactement ce qu’on attendait d’elle. Mais ce qu’elle ne produit pas, mécaniquement, ce sont des emplois et une amélioration perceptible des conditions de vie et du pouvoir d’achat.

Le Souverain l’avait formulé sans détour dans le discours du Trône de 2025, en écartant l’hypothèse d’« un Maroc avançant à deux vitesses », et c’est bien de cela qu’il s’agit aujourd’hui. Une croissance de près de 5 % qui ne se diffuse ni également entre les territoires, ni suffisamment vers le plus grand nombre, n’a pas encore rempli son contrat.

Parce que le taux de croissance n’est pas un objectif, c’est un moyen. Et ce qui compte, c’est le nombre de Marocains dont il change effectivement la condition.

Les compétences ne manquent pas

D’autant que le pays ne manque pas de compétences ou d’atouts pour renverser la tendance.

Toutes les avancées économiques dont nous tirons le portrait ont été conçues et exécutées par des Marocains, dans des institutions marocaines. Ce sont des opérations d’un niveau technique élevé, comparables à ce qui se pratique sur les places matures, et elles ont réussi.

Le développement de la santé privée dit la même chose. Des groupes marocains construisent, financent et exploitent des cliniques à travers le Royaume, lèvent sur le marché boursier pour le faire, et tiennent leurs plans de développement.

Là encore, la compétence était disponible dès lors qu’un cadre et un financement l’ont rencontrée.

La question n’est donc pas de savoir si le pays sait faire : il sait. Elle est de savoir comment étendre ce qui a réussi dans quelques secteurs à l’ensemble du corps économique et social.

C’est une question d’échelle et de diffusion, pas de capacité.

L’orientation, chantier de longue haleine

C’est là que la formation professionnelle et l’orientation deviennent le sujet central des cinq années qui viennent.

Le pays forme des jeunes, beaucoup de jeunes, y compris à des niveaux élevés. Ce qui fait défaut, c’est l’articulation entre ce qu’ils apprennent et ce dont l’économie a besoin, aujourd’hui et dans dix ans.

Trop de diplômés arrivent sur le marché du travail avec une formation réelle mais désajustée, et le chômage des jeunes qualifiés est le symptôme le plus coûteux de ce décalage.

Les instruments existent pourtant. Des filières d’excellence sont installées, les universités publiques ont massifié l’accès au supérieur, les établissements privés se sont professionnalisés, les cités des métiers et des compétences déploient un réseau national.

Le dispositif est en place et il a la capacité de faire le travail.

Ce qui reste à construire, c’est l’orientation elle-même, cette fonction modeste et décisive qui consiste à conduire un jeune vers un métier qui aura un débouché, et à permettre à un adulte déjà en emploi de se requalifier avant que son métier ne se transforme ou vers un nouveau métier.

L’intelligence artificielle rend cette exigence urgente. Les activités autour desquelles le Maroc a bâti une part de son attractivité, les services, l’externalisation, une partie de l’ingénierie et de la gestion, sont précisément celles que la vague technologique recompose le plus vite.

Ce n’est pas une raison de renoncer, c’est une raison d’accélérer l’orientation vers les métiers qui, eux, se créent.

Ce travail-là ne se décrète pas et ne produit pas de résultat en un exercice budgétaire. Il se mène sur une décennie, avec constance.

Ce qui attend la prochaine législature

Le Wali de Bank Al-Maghrib a été clair sur le reste du programme.

La réforme des régimes de retraite est désormais inévitable, et ses conséquences budgétaires devront être absorbées. Le soutien social, malgré les ressources considérables qui lui sont allouées, appelle un ciblage plus fin au profit des plus vulnérables.

La régionalisation avancée, relancée depuis le discours royal de 2024, exige la mobilisation des compétences nécessaires pour faire émerger de véritables pôles économiques régionaux.

La revue régulière des dépenses et la réforme de la loi organique des finances conditionnent les marges de manœuvre de l’État.

Tout cela reviendra au gouvernement issu des urnes en septembre. Il n’héritera pas d’une page blanche, mais d’un calendrier contraint et d’un socle solide.

C’est une situation enviable, et redoutable, parce qu’elle ne laisse aucune excuse.

Car ce qui est acquis désormais, c’est que les moyens ne manquent plus. Le pays a démontré qu’il savait lever de l’argent, réformer ses structures, tenir ses grands équilibres et faire travailler ensemble le public et le privé.

Les cinq années qui viennent ne lui demanderont pas de faire davantage, mais de faire mieux, c’est-à-dire de convertir cette réussite financière en emplois, en qualifications et en conditions de vie perceptibles.

C’est un objectif plus exigeant qu’un taux de croissance, parce qu’il ne se mesure pas dans un tableau de bord mais dans la vie des gens.

Et c’est le seul qui vaille d’être poursuivi.

Zouhair Yata

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